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Aktives Management, um mit festverzinslichen Anlagen Rendite zu erzielen

Die beispiellosen geld- und fiskalpolitischen Maßnahmen der Zentralbanken und Regierungen haben die niedrige Rendite und geringe Volatilität, die die Situation auf den Rentenmärkten der Industrieländer kennzeichnet, noch verstärkt. Während Anleger sich angestrengt bemühen, Rendite zu erwirtschaften, diskutiert Senior Investment Strategist Daniel Morris mit Dominick DeAlto, Chief Investment Officer of Fixed Income, über den Ausblick für die Rentenmärkte.

Wie nachhaltig ist der starke Anstieg der Staatsverschuldung?

Seit Beginn der COVID-19-Pandemie Anfang dieses Jahres sind Renditen und Marktvolatilität aufgrund der Staatsanleihekäufe der Zentralbanken immer weiter zurückgegangen. Im Ergebnis entsprechen die Renditen 30-jähriger UK-Gilt-Yields jetzt denjenigen japanischer Staatsanleihen. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen blieb auffallend stabil und schwankte im Laufe des Quartals während der längsten Zeit nur innerhalb einer engen Spanne von 20 Basispunkten, obwohl die Aktienmärkte einen der größten Gewinne seit Jahrzehnten verzeichneten. Negative Renditen waren auf den globalen Anleihemärkten noch nie so verbreitet

Obwohl die Regierungen wesentlich mehr Anleihen emittiert haben, um ihre Rettungspakete für die Volkswirtschaften zu finanzieren, haben die Zentralbanken problemlos Schritt gehalten. In den USA hat die Federal Reserve (Fed) seit den 1970er Jahren nicht mehr so viele Staatsanleihen gehalten wie derzeit, und trotzdem liegt sie noch deutlich hinter Japan und Deutschland.

Diese drei Hauptkriterien sollten bei der Tragbarkeit der Staatsverschuldung berücksichtigt werden:

  • Wie sieht der kurzfristige Ausblick für die Pandemie aus? Falls die Infektionsraten und die Anzahl an Todesfällen unverändert hoch bleiben und kein Impfstoff gefunden wird, werden sich die Regierungen wohl gezwungen sehen, ihre Volkswirtschaften weiter zu unterstützen. Länder, deren Anleihen in Krisenzeiten eine gewisse Sicherheit bieten, dürften aufgrund der außerordentlichen Nachfrage nach sicheren Investitionsmöglichkeiten suchen, die als Wertspeicher dienen und unabhängig von der Schuldenlast weiterhin außerordentlich niedrige Renditen erzielen. Einige Regierungen, z.B. in den USA und Japan, können Geld drucken, um Schulden abzubauen. In diesen Ländern stellen mehr Emissionen daher kein großes Problem dar. Für andere staatlichen Emittenten könnte es dagegen schwierig werden.
  • Die zweite Frage sie wir uns stellen müssen lautet, welche wirtschaftlichen Auswirkungen die Pandemie letztendlich haben wird. Als sich das Virus ausbreitete, war die Weltwirtschaft bereits geschwächt. Sollte das Konjunkturwachstum niedrig bleiben, wird die beispiellose Koordination zwischen den geld- und haushaltspolitischen Instanzen vermutlich anhalten und weiterhin für niedrige Zinsen sorgen. Der achte Jahrestag des geldpolitischen Kommentars, in dem Mario Draghi während der Euro-Krise den Euro mit einer Hummel verglich, liegt noch nicht lange zurück. Die letzte Woche erzielte Einigung über einen Wiederaufbaufonds der Europäischen Union (EU) zeigt die fiskalische Seite des „Tun, was immer es kostet“-Ansatzes. Insgesamt gehen wir davon aus, dass die Zentralbanken die Kreditkosten – und die Renditen – weiterhin niedrig halten werden. In anderen Worten dürften die Anleihekäufe der Zentralbanken und die sonstige Nachfrage für ein Anhalten des Niedrigzinsumfelds sorgen.
  • Zwangsläufig werden aber wohl eines Tages die hohen Haushaltsausgaben und damit auch die Renditeniveaus für manche Länder nicht mehr tragbar sein. Wenn sich die Anleger erneut auf die Haushaltsbilanzen konzentrieren, wird das Staatsanleiherisiko möglicherweise steigen.   

Könnte eine zweite Corona-Welle zu Unternehmensinsolvenzen und –ausfällen führen?

Die Antwort lautet ja. Sollte es sich als schwierig erweisen, das Virus unter Kontrolle zu bringen und sollten die Beschränkungen länger aufrechterhalten werden, wird voraussichtlich eine Welle von Insolvenz und Zahlungsverzügen die Folge sein. In den USA wird inzwischen für 2020 mit einem Konjunkturwachstum von -6,5% gerechnet, im Vergleich zu den noch im Januar dieses Jahres prognostizierten Wachstum zwischen +2% und +2,5%. Manche Unternehmen reagierten auf den Abschwung, indem sie mehr Kredite aufnahmen. Andere waren stärker auf staatliche Kredite angewiesen und wieder andere Unternehmen emittierten weiterhin Anleihen, wobei ihnen die Tatsache zugutekam, dass die Zentralbanken die Rolle des Käufers der letzten Instanz übernommen haben. Wir haben in der Tat drei Monate mit Unternehmensanleiheemissionen in Rekordhöhe hinter uns. Das ermöglichte eine starke Senkung der Risikoprämien auf High-Yield-Anleihen in den USA – und Europa (siehe Diagramm 1 unten). In manchen Marktsegmenten haben diese „Renditeabstände“ wieder dasselbe Niveau erreicht wie im Februar, noch bevor wir erhebliche Auswirkungen der Pandemie zu spüren bekamen. Meiner Meinung nach kann man daher hier eindeutig von einer Unterbrechung sprechen.

Diagramm 1:

Das Risiko von Zahlungsverzügen und -ausfällen ist sicherlich gestiegen. Es reicht nicht, dass ein Unternehmen Kredite aufnimmt, um Wohlstand zu erreichen. Dies ist jedoch nicht das, was wir auf den Märkten sehen. Die Konditionen basieren dort auf einer Ausfallrate von 3%, während der Konsens der drei großen Rating-Agenturen von 9% ausgeht.Hier ist etwas aus den Fugen geraten.

Die Anleger sollten den Unternehmensanleihe-Markt allerdings differenziert sehen: Bei bestimmten Emittenten ist das Risiko größer, während andere Sektoren und Unternehmen keine übermäßig hohen Kredite aufgenommen haben. Den letztgenannten Emittenten gilt unser Vorzug.  

Wo sehen Sie bei Anleihen Wertsteigerungspotenzial?

Ich bin davon überzeugt, dass die Risikoprämie für italienische, griechische, portugiesische und spanische Staatsanleihen gegenüber Anleihen der Kernländer der Eurozone noch weiter sinken kann. Diese „peripheren“ Länder der Eurozone dürften am meisten von den Stützmaßnahmen der EU, der Europäischen Zentralbank (EZB) und sogar der Fed profitieren. Es gibt jetzt Unterstützung in Form des EU-Wiederaufbaufonds und weitere Unterstützung durch das Anleihekaufprogramm der EZB.

Im Investment-Grade-Segment mit besseren Ratings kann man darüber hinaus in manchen Fällen noch von einem angemessenen Risiko-Renditeverhältnis sprechen.

Die Schwellenländeranleihen hatten stark unter dem Abschwung zu leiden, so dass sich die Risikoprämien zunächst erweiterten. Inzwischen haben sich diese Renditeabstände wieder stark bis auf ihre Niveaus von vor der Krise verengt. Es gibt unterdessen einige Störfaktoren: Die Spannungen zwischen den USA und China, Unsicherheit im Zusammenhang mit dem Ausgang der Präsidentschaftswahl in den USA, die Volatilität der Ölpreise und natürlich COVID-19. Diese sämtlichen Risiken könnten die Erholung der Schwellenländeranleihen beeinträchtigen. Wir wählen für dieses Segment daher eine marktneutrale Position und bemühen uns, durch Long/Short Trades für Wertzuwachs zu sorgen.

Bei auf Lokalwährungen lautenden Schwellenländeranleihen sehen wir Raum für steigende Gewinne, z.B., weil wir mit einer anhaltenden Schwäche des US-Dollar rechnen. Dieses Segment dürfte aber auch (der Spielraum für) geldpolitische Lockerung durch die Zentralbank sowie die Nachfrage von Investoren, die Alternativen zu den negativen Renditen für Anleihen aus Industrieländern suchen, zugutekommen.

Ein Beispiel wäre Argentinien, das einen Anleiheinhaber-freundlichen Restrukturierungsplan erstellt hat, der den Anleihen des Landes ein gewisses Aufwärtspotenzial verleiht.

Insgesamt würde ich allerdings sagen, dass man im aktuellen Marktumfeld seine Anleihen sorgfältig auswählen und nach werthaltigen Emittenten und Sektoren Ausschau halten muss, anstatt sich einem Marktrisiko auszusetzen.

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Alle hier geäußerten Ansichten sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung, basieren auf den verfügbaren Informationen und können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die einzelnen Portfoliomanagementteams können unterschiedliche Ansichten vertreten und für verschiedene Kunden unterschiedliche Anlageentscheidungen treffen. Die in diesem Podcast zum Ausdruck gebrachten Ansichten dürfen keinesfalls als Anlageberatung betrachtet werden.

Der Wert von Anlagen und ihrer Erträge können sowohl steigen als auch fallen und Anleger erhalten ihr Kapital möglicherweise nicht vollständig zurück. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie für zukünftige Ergebnisse.

Investitionen in Schwellenländern oder spezialisierten oder beschränkten Sektoren können aufgrund eines hohen Konzentrationsgrads, einer größeren Unsicherheit, weil weniger Informationen verfügbar sind, einer geringeren Liquidität oder einer größeren Empfindlichkeit gegenüber Änderungen der Marktbedingungen (soziale, politische und wirtschaftliche Bedingungen) wahrscheinlich einer überdurchschnittlichen Volatilität unterliegen.

Einige Schwellenländer bieten weniger Sicherheit als die meisten internationalen Industrieländer. Aus diesem Grund können Dienstleistungen für Portfoliotransaktionen, Liquidation und Verwahrung im Namen von Fonds, die in Schwellenmärkten investiert sind, mit einem höheren Risiko verbunden sein. 

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