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Chinesische Aktien vor dem nächsten Kurssprung

Chinesische Aktien haben sich in den ersten zehn Monaten des Jahres hervorragend entwickelt: Während der MSCI China A Index (Onshore-Aktien) um über 21.9 % anstieg, legte der MSCI China Index (Offshore-Aktien) sogar um mehr als 48.9 % zu (jeweils auf Dollarbasis). Die wichtigsten Treiber dieser kräftigen Rally waren eine starke Anhebung der Gewinnprognosen und höhere Aktienbewertungen. Der langfristige Ausblick für die chinesische Wirtschaft wird in der Tat durch verschiedene Faktoren gestützt: stabile Konjunkturaussichten, eine größere Angebotsdisziplin bei den Unternehmen, Anstrengungen der Regierung zur Eindämmung der Risiken und Aussichten auf neue Reformvorstöße aufgrund der bevorstehenden personellen Neuausrichtung des Politbüros.

Chinesische

Chinesische Aktien haben sich in den ersten zehn Monaten des Jahres hervorragend entwickelt: Während der MSCI China A Index (Onshore-Aktien) um über 21.9 % anstieg, legte der MSCI China Index (Offshore-Aktien) sogar um mehr als 48.9 % zu (jeweils auf Dollarbasis). Die wichtigsten Treiber dieser kräftigen Rally waren eine starke Anhebung der Gewinnprognosen und höhere Aktienbewertungen. Der langfristige Ausblick für die chinesische Wirtschaft wird in der Tat durch verschiedene Faktoren gestützt: stabile Konjunkturaussichten, eine größere Angebotsdisziplin bei den Unternehmen, Anstrengungen der Regierung zur Eindämmung der Risiken und Aussichten auf neue Reformvorstöße aufgrund der bevorstehenden personellen Neuausrichtung des Politbüros.

Die chinesischen Aktienmärkte haben sich seit Jahresbeginn besser als alle anderen Börsen entwickelt. Die wichtigsten Treiber dieser kräftigen Rally waren vor allem die stabilen Konjunkturaussichten des Landes, die Maßnahmen der Regierung zur Eindämmung von Risiken, eine starke Anhebung der Gewinnprognosen, steigende Aktienbewertungen sowie die weltweite Konjunkturerholung. Dabei erzielten im ersten Halbjahr 2017 vor allem die außerhalb Festlandchinas (offshore) notierten chinesischen Unternehmen ein hohes Gewinnwachstum von etwa 21 % gegenüber dem Vorjahr. Betrachtet man die Unternehmen im MSCI China (ohne Banken), so verzeichneten diese im ersten Halbjahr 2017 gegenüber dem Vorjahr Ertragssteigerungen von 31 %. Dabei erzielten die Sektoren Energie, Informationstechnologie, Immobilien und Grundstoffe so hohe Zuwächse wie seit 2010 nicht mehr. Da die konjunkturabhängigen Sektoren von geringeren Überkapazitäten und einer Branchenkonsolidierung profitieren, könnten die Gewinnerwartungen in diesem Konjunkturzyklus durchaus weiterhin angehoben werden. Steigende Unternehmensgewinne und Cashflows haben Bedenken hinsichtlich der Emittentenbonität und möglicher Forderungsausfälle inzwischen etwas zerstreut, was sich wiederum positiv auf die Gewinnprognosen für den Finanzsektor für das zweite Halbjahr 2017 niedergeschlagen hat.

Abbildung 1: Chinesische Unternehmen: positive Gewinndynamik

Hinweis: Gewinndynamik = 6-Monatsveränderung (in %) des 12-Monats-Forward-EPS

Quelle: MSCI, Thomson Reuters, HSBC, Stand: 3.10.2017

Trotz der Rally zeigen sich die globalen Anleger gegenüber chinesischen Titeln weiterhin skeptisch. Sie sorgen sich offenbar um die zunehmende Verschuldung des Landes, Kapitalabflüsse sowie geopolitische Risiken. Tatsächlich wäre es nach dem beeindruckenden Kursverlauf seit Beginn des Jahres kaum überraschend, wenn die chinesischen Börsen in den nächsten Monaten schwächer tendieren. Dennoch sind wir gegenüber chinesischen Aktien weiterhin optimistisch, da das Land derzeit von positiven strukturellen und zyklischen Entwicklungen profitiert.

So scheint etwa die chinesische Konjunktur seit ein paar Jahren auf festeren Füßen zu stehen. Zudem deuten verschiedene Frühindikatoren auf einen stabilen Ausblick hin. Das BIP-Wachstum zeigte sich im zweiten Quartal 2017 mit einem Zuwachs von 6,9 % gegenüber dem Vorjahresquartal intakt. Derweil lag auch der Einkaufsmanagerindex im September klar über der 50-Punkte-Marke, was die robuste Entwicklung im verarbeitenden Gewerbe deutlich macht. Gleichzeitig beschleunigte sich das Gewinnwachstum im Industriesektor von 16,5 % im Juli auf 24 % im August (jeweils im Jahresvergleich), gestützt auf steigende Erzeugerpreise und sinkende Kosten. So legte der Erzeugerpreisindex im September auf Jahresbasis um 6,9 % zu. Dies ist im Wesentlichen auf anhaltend steigende Grundstoffpreise zurückzuführen, die von einer hohen Nachfrage und weiteren angebotsseitigen Maßnahmen profitierten. Wir gehen davon aus, dass die chinesischen Unternehmen weitere Gewinnsteigerungen verzeichnen werden, gestützt auf eine positive Entwicklung der globalen und der lokalen Wirtschaft.

Der sinkende Deflationsdruck ist in erster Linie auf eine größere Angebotsdisziplin zurückzuführen , die für steigende Rohstoffpreise gesorgt hat. Diese positive Entwicklung ist bereits seit dem zweiten Halbjahr 2016 zu beobachten, nachdem Anfang 2016 Reformen in die Wege geleitet worden waren, um – vor allem im Kohle- und Stahlsektor – Überkapazitäten abzubauen und so die Versorgungskette effizienter zu machen. So wurden in China, das weltweit am meisten Stahl produziert, im ersten Halbjahr 2017 über 600 Werke geschlossen, in denen niedriglegierter Stahl hergestellt wurde. Dadurch wurden die Kapazitäten um etwa 120 Millionen Tonnen heruntergefahren. Im Gesamtjahr 2017 will die chinesische Regierung die Produktionskapazitäten für Stahl (ohne niedriglegierte Sorten) insgesamt um 50 Millionen Tonnen senken – ein Ziel, das sie bis Mitte Juni bereits zu über 80 % erfüllt hat. Trotz dieser angebotsseitigen Maßnahmen ist das Produktionsvolumen im Stahlsektor nachfragebedingt weiterhin hoch. Zugleich sind die Lagerbestände seit 2016 gesunken und die Preise gestiegen. Derweil schreitet die Konsolidierung der chinesischen Stahlbranche immer weiter voran. Aufgrund des beschleunigten Abbaus der Produktionskapazitäten sind wir zunehmend überzeugt, dass die umgesetzten Reformen tatsächlich Früchte tragen.

Abbildung 2: Angebotsseitige Reformen sorgen für bessere Kapazitätsauslastung im Stahlsektor

2017E und 2018E: Prognosen.

Quelle: BNPP AM, Mysteel, NBS, CEIC, Goldman Sachs, Gao Hua Securities Research, Stand: 14.10.2017

Ebenfalls weiter vorangetrieben wurde die Umstrukturierung von Staatsunternehmen. Die Regierung setzt bereits seit 2015 Reformen zur Auflockerung der Eigentumsverhältnisse um, mit dem Ziel, private und strategische Investitionen in die größten chinesischen Staatsunternehmen zu ermöglichen und so deren Produktivität zu steigern. In diesem Rahmen hat sie im August bekanntgegeben, dass sie Beteiligungen an zwei Staatsbetrieben zum Verkauf an Investoren aus dem öffentlichen und privaten Sektor freigeben will. Einer davon ist der Telekomgigant China Unicom, bei dem der staatliche Anteil von 62,7 % auf 36,7 % gesenkt werden soll. Diese Maßnahmen unterstreichen die Bemühungen der chinesischen Regierung um finanzielle Stabilität, indem sie unter anderem die hohen Schulden der staatlichen Unternehmen – einer der Hauptgründe dafür, dass in China in den letzten Jahren eine gewaltige Kreditblase entstanden ist – abbaut.

In diesem Zusammenhang dürfte auch der bevorstehende personelle Wechsel im Politbüro eine positive Wirkung erzeugen. Denn dadurch wird das Lager der Reformbefürworter gestärkt, was die weitere Umsetzung von Strukturreformen ermöglicht. Die Ziele der Regierung sind klar: Sie will die Konjunktur ankurbeln sowie ein effizienteres und nachhaltigeres Wirtschaftswachstum fördern. Zudem wird der alle fünf Jahre abgehaltene Parteitag normalerweise von einer Periode stabiler Marktbedingungen begleitet.

Ebenfalls positiv werten wir die anhaltend soliden Kapitalzuflüsse im Rahmen des Stock-Connect-Programms. Da die an der Hongkonger Börse notierten H-Aktien – die allgemein niedrige Bewertungen und relativ hohe Dividendenrenditen aufweisen – gegenüber A-Aktien nach wie vor mit einem Abschlag gehandelt werden, erwarten wir zusätzliche Liquidität aus dem Südwärtshandel. Insgesamt dürften dank der fortschreitenden Liberalisierung des Finanzsystems ausländische Anleger zunehmend Möglichkeiten für Direktinvestitionen an den chinesischen Märkten erhalten.

Die Bewertungen sind auch nach der letzten Rally sowohl bei A- als auch bei H-Aktien weiterhin attraktiv und nicht höher als der historische Zehnjahresdurchschnitt. Zudem sind sie im Vergleich zu Industrieländeraktien unterbewertet. Das Forward-KGV liegt derzeit im MSCI China Index bei 12,8x und im MSCI China A Index bei 14,4x (Konsensschätzung für 2018 von Bloomberg, Stand: 3. Oktober 2017) und ist damit niedriger als in den amerikanischen, europäischen und globalen Indizes.

Betrachtet man die Risiken, so sehen wir mögliche interne Belastungsfaktoren in einer Angebotsverknappung am chinesischen Immobilienmarkt, in Kapitalabflüssen und in einer steigenden Verschuldung. Zudem könnten sich externe Faktoren wie etwa ein Handelskrieg mit den USA oder zunehmende geopolitische Spannungen negativ auswirken. Das langfristige Kreditrating Chinas wurde am 21. September von S&P Global Ratings um eine Stufe von AA- auf A+ herabgesetzt. Allerdings kam dieser Schritt nicht besonders überraschend, denn die Bedenken von S&P – insbesondere wegen der steigenden Verschuldung des Landes – sind den Märkten schon seit geraumer Zeit bekannt. Außerdem hatte Moody’s Investors Service China bereits im Mai herabgestuft. Daher erwarten wir keine stärkeren Marktreaktionen. Was den Immobilienmarkt betrifft, so könnte eine Abschwächung den Gesamtmarkt zwar durchaus belasten - allerdings gehen wir davon aus, dass eine beschleunigte Konsolidierung bei den Immobilienentwicklern das Insolvenzrisiko kleinerer Firmen mindert. Außerdem dürften negative Effekte durch steigende private Investitionen abgefedert werden. Auch wenn die öffentlichen Infrastrukturausgaben sicherlich ein wichtiger Treiber für das BIP-Wachstum sind, so sollte der Fokus doch vor allem auf den privaten Investitionen liegen – denn daran zeigt sich, ob die Anleger Vertrauen in die Stärke und Nachhaltigkeit der Wirtschaft haben. Dass die privaten Investitionen inzwischen weniger auf relativ zyklisch bedingte Kapazitätsausweitungen ausgerichtet sind, sondern verstärkt auf Produktivitätssteigerungen, ist sehr erfreulich. Die Unternehmen sind in Sachen Kapazitätsausweitungen inzwischen disziplinierter, sodass sich das Risiko von Überkapazitäten verringert hat.

Wir sehen in dieser -bei den Anlegern- untergewichteten Assetklasse weiterhin vielversprechendes Potenzial. Nach den durchwachsenen Ergebnissen vom letzten Jahr deuten die diesjährigen Wirtschaftsdaten nach wie vor auf eine positive Dynamik in verschiedenen Sektoren hin. Im Vergleich zu den Vorjahren wurden bei den Reformen auf der Angebotsseite beeindruckende Fortschritte erzielt, was zu einer massiven Steigerung der Unternehmensrentabilität beigetragen hat. Die nach wie vor niedrigen Aktienbewertungen und der Rückgang der von den USA ausgehenden Risiken sind zusätzliche Faktoren, die unserer Ansicht nach für den chinesischen Markt sprechen. Darüber hinaus würde ein weiteres Vorantreiben der Reformen nach dem bevorstehenden Führungswechsel den langfristigen Ausblick des Landes stärken.


Verfasst am 31.10.2017

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