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Der offizielle Blog von BNP Paribas Asset Management

Christophe Moulin
2 Autoren · Anlagestrategien
01/09/2021 · 5 Minuten Lesezeit

Highlights Anlageallokation – Das Delta-Dilemma

Auf kurze Sicht könnten geopolitische Spannungen und der Übergang zu einer restriktiveren US-Geldpolitik den Markt in Nervosität versetzen. Mittelfristig dürften eine Reihe fundamentaler makroökonomischer Faktoren die Aktienmärkte stützen.


Bei dieser Veröffentlichung handelt es sich um einen Auszug aus dem Monatsüberblick Anlageallokation – Das Delta-Dilemma


Im August stieg die Nervosität unter Anlegern. Die Finanzmärkte spiegelten dies zum Teil wider, denn in der ersten Monatshälfte gingen die Bewertungen von Aktien und Rohstoffen genau wie die langfristigen Renditen von Anleihen zurück, während der US-Dollar stieg. Die Erwartungen an die Geldpolitik der US-Notenbank (Fed) erklären diese Entwicklungen und ihre anschließende Umkehrung in der letzten Woche des Monats, als die US-Aktienindizes neue Allzeithochs erreichten.

Auch die technischen Indikatoren begünstigten die Erholung der wichtigen Aktienindizes Ende August. Ferner zerrte der Beschluss der chinesischen Behörden, die Regulierung in Sektoren wie Technologie, Immobilien, Bildung, Gaming und Halbleiter zu verschärften, an den Nerven der Anleger und belastete die Aktienmärkte der asiatischen Schwellenländer.

Die Delta-Variante macht die Sache komplizierter

Die Hauptquelle der Besorgnis war jedoch die jüngste Pandemiewelle, die Regionen traf, die in den Wellen davor noch glimpflich davon gekommen waren. Zwar zeigen Forschungsarbeiten, dass durch die Impfungen die Zahl der Neuinfizierten, die auf Intensivstationen behandelt werden, sinkt, aber wegen der höheren Infektiosität der Delta-Variante wird es schwieriger, eine Herdenimmunität zu erreichen.

Der Wettlauf zwischen dem Virus und dem Impfstoff ist nicht vorbei und die Delta-Variante verzögert die Rückkehr zur Normalität. Die Reaktionen der Regierungen reichen von strikten Lockdowns in Ländern, die sich für eine „Null-Covid-Strategie“ entschieden haben oder deren Gesundheitssysteme am Anschlag sind, bis hin zu Impfanreizen durch mehr oder weniger zwingende Maßnahmen.

Anleger sind besorgt über die Risiken für das globale Wachstum, die von den neuesten Ausbrüchen ausgehen, und zu dem das Risiko hinzukommt, dass neue impfstoffresistente Covid-Varianten auftreten könnten. Das Pandemierisiko rechtfertigt in Ländern, wo der Anteil der geimpften Bevölkerung immer noch niedrig ist, die Aufrechterhaltung von Einschränkungen, insbesondere was Reisen anbelangt.

Selbst ohne nennenswerte  neue Einschränkungen kann die Gesundheitslage letzten Endes das Vertrauen von Unternehmen und Verbrauchern und damit die Konjunktur belasten. Je länger die Epidemie anhält, desto größer werden die negativen Auswirkungen auf die Produktion (Störungen der Lieferketten, potenzielle Verringerung der Margen, hohe Preise) und desto länger stagniert die Inanspruchnahme von Dienstleistungen auf niedrigem Niveau.

Festverzinsliche Wertpapiere: US-Notenbank wechselt den Ton

Seit der Juni-Sitzung des Offenmarktausschusses der Fed (FOMC) haben verschiedene Kommentare von Ausschussmitgliedern bestätigt, dass die Anleger mit ihrer Vorahnung richtig lagen, wonach ein flexibles durchschnittliches Inflationsziel nicht bedeutet, dass die Fed eine längere Phase, in der die Inflation über dem Zielwert liegt, toleriert oder sogar anstrebt.

Nachdem im Juni und Juli fast eine Million neue Arbeitsplätze entstanden sind, ist die Fed nicht weit davon entfernt, die „substanziellen Fortschritte“ zu berücksichtigen, die erforderlich sind, um mit der Drosselung ihrer quantitativen Lockerung (QE) zu beginnen. Die bevorstehende Ankündigung des Taperings war die Hauptinformation des Protokolls der FOMC-Sitzung Ende Juli und von Jerome Powells Rede auf dem virtuellen Treffen in Jackson Hole Ende August.

Auch im Fall einer Verschiebung aufgrund der jüngsten Covid-19-Welle, insbesondere in den Südstaaten der USA, wo die Impfraten immer noch zu niedrig sind, scheint die Straffung der US-Geldpolitik unvermeidbar.

Wie sieht das Szenario für Aktien aus?

Obschon das globale Wirtschaftswachstum im Frühjahr wohl seinen Höhepunkt erreicht hat, dürfte die anschließende Verlangsamung, die sich im dritten Quartal wegen der Verbreitung der Delta-Variante verstärken könnte, die allgemeine Erholung nicht gefährden. Die Nachfrage nach Gütern ist weiterhin hoch und der Konsum im Dienstleistungssektor dürften mit der Wiedereröffnung der Volkswirtschaften beschleunigen.

Seit dem Ende des ersten Lockdowns lagen die Unternehmensgewinne kontinuierlich (weit) über den Erwartungen, was zum Anstieg der Aktienbewertungen beitrug. Aufgrund des Konjunkturumfelds, das für die kommenden Monate erwartet wird, sind die mittelfristigen Gewinnerwartungen nach wie vor positiv, auch wenn sie für das kommende Quartal womöglich zu optimistisch sind. Diese Unterstützung durch die Unternehmensgewinne ist entscheidend, denn sie dürfte es den Aktienmärkten ermöglichen, trotz der hohen Bewertungen mancher Indizes weiter zu steigen. Die beeindruckende Wertentwicklung der Aktienmärkte nach dem Tiefstand vom März 2020 und die neuen Rekordstände der Indizes sind keine destabilisierenden Faktoren an sich.

Ein anhaltender Anstieg der Aktienmärkte bedeutet implizit, dass ein Anstieg der langfristigen Renditen begrenzt bleibt und geordnet verläuft, denn die Zentralbanken wollen eine Wiederholung des „Taper Tantrums“ vom Frühjahr 2013, als die Renditen von 10-jährigen US T-Notes in vier Monaten von 1,80% auf 2,80% stiegen, unbedingt vermeiden. Denn entscheidend für die Kennzahlen von Aktien ist der Diskontsatz, d.h. die Realrendite. Die aktuelle Realrendite ist niedrig (siehe Diagramm 2), und ein starker Anstieg könnte einen umgehenden Rückgang der Aktienbewertungen auslösen.

Unsere Anlageallokation

Impfstoffe erweisen sich als wirksam gegen die Delta-Variante des Covid-Virus, weil sie die Gefahr schwerer Krankheitsverläufe mindern. Immer mehr Länder entscheiden sich dafür, „mit dem Virus zu leben“. Diese Strategie kann für das globale Wachstum günstiger (oder zumindest weniger ungünstig) sein.

Da außerdem die Infektionswelle ihren Höhepunkt erreicht zu haben scheint, dürften Anleger sich nun wieder auf wirtschaftliche Faktoren konzentrieren können. Anleger werden die Wachstums- und Inflationsindikatoren aufmerksam verfolgen, da sie wahrscheinlich Reaktionen der Zentralbanken und nicht zuletzt der Fed hervorrufen. Es ist recht klar, dass die US-Geldpolitik nicht mehr so locker sein wird, aber wann die Fed etwas unternimmt, wird stark von den Daten abhängen.

Auch wenn es auf kurze Sicht Schwankungen geben könnte, sind wir weiterhin überzeugt, dass das mittelfristige Konjunkturumfeld günstig für einen anhaltenden Anstieg der Aktienbewertungen ist, dessen Tempo aber gegenüber dem Jahresanfang wahrscheinlich zurückgeht.

Die Grundzüge unserer Allokation spiegeln unsere Überzeugungen wider: Übergewichtung in Aktien der Industrieländer, untergewichtete Durationsposition. Die Marktbedingungen der letzten Wochen veranlassten uns zu einigen Anpassungen. Kurz vor dem letzten Quartal 2021 ist die Anzahl der aktiven Positionen recht gering; wir werden die Bedingungen auf dem Markt beobachten, um sie gegebenenfalls zu diversifizieren.

Aktien sind aus unserer Sicht immer noch attraktiv im Vergleich zu Anleihen, obwohl sie in den letzten Wochen neue Allzeithochs erreichten und die absoluten Bewertungen (z.B. die KGV) hoch erscheinen. Wir sind optimistisch in Bezug auf die USA und besitzen eine Position in US-Substanzwerten, die günstiger als der Mega-Cap-lastige S&P 500 sind und immer noch Boden gutzumachen haben.

Wir hielten an unserer übergewichteten Position in japanischen Aktien fest, da sie im Vergleich zu anderen Märkten attraktiv erscheinen. In EWU-Aktien sind wir über einen relativen Trade (Long-Position in EWU-Small-Caps ggü. Large Caps) neutral gewichtet. Seit kurzem besitzen wir wieder eine übergewichtete taktische Position in Schwellenländeraktien, die im Zusammenhang mit der Positionierung und technischen Faktoren steht.

Im Juli erhöhten wir unsere untergewichtete Position in US-Staatsanleihen und hielten an der Untergewichtung von EWU-Anleihen fest. Wir schlossen unsere übergewichtete Position in Schwellenländeranleihen in Lokalwährung, da sowohl die Fundamental- als auch die technischen Daten dieser Position weniger günstig geworden sind.

Ende August erhöhten wir die Übergewichtung in Rohstoffen, nachdem diese im Sommer eine Korrektur verzeichnet haben; zudem achten wir auf Einstiegspunkte, um sie weiter auszubauen, denn wir sind auf mittlere Sicht optimistisch für Rohstoffe. Wir besitzen eine Long-Position in Gold, denn Gold kann als eine Währung betrachtet werden, die von den Zentralbanken nicht entwertet werden kann und Schutz vor Inflationsrisiken bietet.  

Eine umfassende Analyse unserer aktuellen Anlageallokation und unserer Positionierung in verschiedenen Anlageklassen finden Sie, wenn Sie hier klicken


Alle hier geäußerten Ansichten sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und basieren auf den verfügbaren Informationen, womit sie ohne vorherige Ankündigung geändert werden können. Die einzelnen Portfoliomanagementteams können unterschiedliche Ansichten vertreten und für verschiedene Kunden unterschiedliche Anlageentscheidungen treffen.

Der Wert von Anlagen und ihrer Erträge können sowohl steigen als auch fallen und Anleger erhalten ihr Kapital möglicherweise nicht vollständig zurück.

Investitionen in Schwellenländern oder spezialisierten oder beschränkten Sektoren können aufgrund eines hohen Konzentrationsgrads, einer größeren Unsicherheit, weil weniger Informationen verfügbar sind, einer geringeren Liquidität oder einer größeren Empfindlichkeit gegenüber Änderungen der Marktbedingungen (soziale, politische und wirtschaftliche Bedingungen) einer überdurchschnittlichen Volatilität unterliegen.

Einige Schwellenländer bieten weniger Sicherheit als die meisten internationalen Industrieländer. Aus diesem Grund können Dienstleistungen für Portfoliotransaktionen, Liquidation und Konservierung im Namen von Fonds, die in Schwellenmärkten investiert sind, mit einem höheren Risiko verbunden sein.

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