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Internationale Wandelanleihen: Die Zeit ist reif

Als wir über die Gefahren eines Endes des Quantitative Easing in den Industrieländern schrieben, erwähnten wir auch die recht hohe Attraktivität von Wandelanleihen bei steigenden Zinsen und einer höheren Marktvolatilität. Trotz der noch immer starken US-Konjunktur leiden viele Märkte unter der aufkommenden Krise in den Emerging Markets, den zunehmenden Handelskonflikten und der schwächeren chinesischen Konjunktur.

Als wir über die Gefahren eines Endes des Quantitative Easing in den Industrieländern schrieben, erwähnten wir auch die recht hohe Attraktivität von Wandelanleihen bei steigenden Zinsen und einer höheren Marktvolatilität. Trotz der noch immer starken US-Konjunktur leiden viele Märkte unter der aufkommenden Krise in den Emerging Markets, den zunehmenden Handelskonflikten und der schwächeren chinesischen Konjunktur.

Was aber bedeutet all dies für internationale Wandelanleihen?

Kurz vor Beginn des 4. Quartals 2018 zeigt ein Überblick über die Erträge der Assetklassen seit Jahresbeginn, dass – gerechnet in US-Dollar – internationale Aktien (gemessen am MSCI World Index) internationale Anleihen deutlich hinter sich gelassen haben. Doch noch besser schnitten Wandel­anleihen ab, da das Marktumfeld erst wegen der hohen Volatilität im 1. Quartal und später wegen der Auswirkungen der Handelskonflikte auf asiatische und europäische Aktien nicht einfach war.

Abbildung 1: Erträge nach Assetklassen (%) seit Jahresbeginn (Januar bis Mitte September 2018, in US-Dollar)

Quelle: Bloomberg, September 2018

Die Jagd nach höheren Sharpe Ratios

Seit Anfang 2016, einen Monat nach der ersten Zinserhöhung der Fed seit Beginn der Finanzkrise, ließen höhere US-Staatsanleiherenditen, weitere Unternehmensanleihe-Spreads und gelegentliche Aktienmarktvolatilität die risikoadjustierten Erträge internationaler Wandelanleihen bis Mitte September 2018 deutlich steigen. Dies liegt an den impliziten Optionen von Wandel­anleihen und ihrer grundsätzlich hohen Korrelation mit dem Wirtschaftswachstum.

Abbildung 2: Risiko und Ertrag nach Assetklassen (Januar 2016 bis September 2018)

 

Quelle: Bloomberg, September 2018

Wie es scheint, geht die zehnjährige Hausse jetzt zu Ende. Die seit Langem bekannte positive Konvexität von Wandelanleihen könnte Investoren daher jetzt zusätzliche Aktienerträge bescheren und zugleich gut vor Verlusten schützen.

Sind Wandelanleihen günstig?

Trotz der vorübergehenden weltweiten Volatilitätsspitzen in diesem Jahr hielt sich die tatsächliche Volatilität der Industrieländer-Aktienindizes (gemessen am gleitenden 100-Tages-Durchschnitt) in Grenzen. Auch wenn sie nicht direkt mit der für Wandelanleiheinvestoren relevanten impliziten Volatilität vergleichbar ist, hat die Kennzahl doch erkennbare Auswirkungen auf die Bewertungen: Wandelanleihen sind günstiger geworden, als die Volatilität fiel.

Auch wenn die Differenz zwischen impliziter und tatsächlicher Volatilität in manchen Regionen und Sektoren des internationalen Wandelanleihemarkts aufgrund des mangelnden Anlegervertrauens (etwa in den Emerging Markets) oder niedriger Ertragserwartungen negativ wurde, blieben die größeren Märkte – USA und Europa – im Vergangenheitsvergleich günstig bewertet. Zusammen sorgen diese Faktoren für gute Einstiegskurse für Investoren, die ihr klassisches Portfolio diversifizieren möchten. Zugleich werden sie mit höheren Coupons für steigende Zinsen entschädigt.

Neuemissionen und Liquidität

Nachdem das Emissionsvolumen in den letzten Jahren mehrfach zurückgegangen ist, scheint 2018 ein gutes Jahr für amerikanische Wandelanleihen zu sein. Wahrscheinlich werden bis zum Jahresende weltweit für bis zu 100 Milliarden US-Dollar Wandelanleihen begeben. Trotz der niedrigeren Zinsen in Europa und der steigenden Risikoaversion in den Emerging Markets wurden in beiden Anlageregionen 2018 bislang schon mehr Papiere an den Markt gebracht als im entsprechenden Vorjahreszeitraum.

Die Emissionen in Sektoren wie der Informationstechnologie und einigen Konsumgüterbranchen hängen noch immer maßgeblich von den Aktienbewertungen ab. Allerdings haben die höheren Staatsanleiherenditen und die Steuerreform in den USA das Interesse der Unternehmen an Wandelanleiheemissionen steigen lassen – weil andere Finanzierungsmöglichkeiten knapper wurden.

Gerade jetzt, wo sich Investoren wegen der abnehmenden Liquidität vieler Assetklassen sorgen, möchten wir noch einmal an die anhaltend gute Liquidität von Industrieländer-Wandelanleihen erinnern. Die Moneyness (und damit das Delta) einer typischen Wandelanleihe hängt üblicherweise von ihrer Kreditqualität ab – und das Volumen umlaufender Aktien sowie der Streubesitz sind gute Hinweise auf die zu erwartende Liquidität. Bei klassischen Anleihen kommt es bei Volatilitätsspitzen hingegen häufiger zu Kursverzerrungen.


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