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Daniel Morris
2 Autoren · Makro-Themen, Märkte
24/06/2020 · 4 Lesedauer

Asset Allokation – langfristig niedrige Renditen in Aussicht

Die durch COVID-19 hervorgerufene, beispiellose Krise stiftete Verwirrung bezüglich der Asset Allokation. Sie verstärkt die Unsicherheit, und wir müssen uns jetzt darauf einstellen, dass die Anleihen- und Aktienrenditen auf lange Sicht niedrig bleiben, was den Anlegern die Jagd nach Rendite weiterhin erschweren wird.

Senior Investment Strategist Daniel Morris und Koye Somefun, Head of Multi-Asset & Solutions in unserer Quant Research Group, gehen in ihrem jüngsten Update zur längerfristigen Asset Allokation darauf ein, was wir nach der großen Pandemie 2020 erwarten können.

Ein neues Zeitalter langfristig niedrigerer Renditen

Im aktuellen Umfeld bleiben Aktien eine der wenigen Anlageklassen, die noch Wachstumspotenzial bieten. Zunächst werfen wir aber einen Blick auf die Rentenmärkte und die Inflation.

Angesichts des starken Rückgangs des globalen BIP im Jahr 2020 und der angekündigten Anreize in Höhe von fast 5 Billionen US-Dollar wird die Staatsverschuldung weiter steigen. Es ist allerdings zu erwarten, dass die Zentralbanken einen großen Teil dieser neuen Anleihen kaufen werden.

Wir rechnen trotz aller Bemühungen der geldpolitischen Entscheidungsträger um den Schutz von Arbeitsplätzen und Unternehmen nicht mit einer V-förmigen Erholung. Diese Rezession wird auf lange Sicht tiefe Spuren hinterlassen. Der Desinflationsdruck und die Maßnahmen der Zentralbanken dürften dafür sorgen, dass die Anleiherenditen vorerst niedrig bleiben, und sie dürften den Begriff langfristig niedrigerer Renditen wieder auf die Tagesordnung setzen.

Die US-Notenbank (Fed) könnte als Vorreiter die Leitzinsen mehrere Jahre lang auf Null halten. Ihr mittelfristiges Ziel für die Realrenditen ist klar: Sie sollen sinken und niedrig bleiben.

Inflation unter dem Einfluss widersprüchlicher Kräfte

Auf kurze Sicht dürfte sich die COVID-19 Krise nachteilig auf die Entwicklung der US-Verbraucherpreise auswirken. Der Einbruch der Nachfrage wird unserer Meinung nach einen Rückgang der Inflation zur Folge haben.

Auf längere Sicht, wenn sich die Nachfrage erholt, könnte die Wirtschaft möglicherweise mit Kapazitätsengpässen zu kämpfen haben. Ein weiterer Inflationsschub könnte dadurch ausgelöst werden, dass weltweite Lieferketten in Zeiten von Pandiemen aufgebrochen werden, der Wettbewerb eingeschränkt wird und politische Entscheidungen die weitere Globalisierung verlangsamen wollen.

Allerdings zweifeln wir daran, dass diese Trends stärker sein werden als die desinflationären Einflüsse einer weiteren Automatisierung, ein stärkerer Einsatz von Technologie und einer internetgesteuerten höheren Preistransparenz  .

Was sind die Aussichten für Aktien?

Am Ende der Krise werden Unternehmen wahrscheinlich allgemein mit einer geringen Nachfrage konfrontiert sein. Der Druck auf Unternehmen, die bereits operativem Stress ausgesetzt sind, wird sich in den nächsten Monaten noch erhöhen und der Standardzyklus wird entsprechend länger sein.

Der Konsens geht derzeit von einer optimistischen Erholung der US-Gewinne aus. Der US-Markt wirkt allerdings wesentlich teurer im Vergleich zum Rest der Welt. Dieser Aufschlag ist überwiegend der „allgemeinen“ Technologie zu verdanken: Internethandel, Kino und Unterhaltung sowie Branchen für interaktive Medien. Das geänderte Verbraucher- und Arbeitnehmerverhalten dürfte diesen Sektoren auch weiterhin zugute  kommen. Technologie-Aktien sind im Moment teuer in Bezug auf die Gewinne. Wir rechnen mit einem schrumpfenden KGV, allerdings aufgrund der steigenden Gewinne anstatt durch die fallenden Kurse der Aktien (mean reversion).

Bei den Schwellenmärkten hat sich das Risikobewusstsein der Anleger verstärkt. Der einzige Trost ist, dass sich die Länder derzeit in einer besseren Situation befinden als vor der asiatischen Finanzkrise. Die Schuldentilgungsfähigkeit hat allerdings abgenommen, da die Einnahmen der Länder – und Unternehmen – aufgrund der rückläufigen Entwicklung von BIP, Handel, Tourismus und Ölpreisen gefallen sind.

Die Aktienbewertung aus Schwellenländern zählt unter den Hauptregionen zu den interessantesten, was den Umfang der Probleme deutlich machen könnte, denen sich viele Länder (wie oben angeführt) gegenübersehen.

Die Outperformance Chinas zeigt die Vorteile schneller Interventionen durch Regierung und Zentralbank. Des Weiteren ist der Anteil von Technologieunternehmen – die langfristig von Trends profitieren dürften, die sich durch die Corona-Krise ergeben – am chinesischen Markt hoch.

Insgesamt sind die Bewertungen im Großen und Ganzen angemessen. Die Märkte bestimmter Länder scheinen einen guten Mehrwert bieten zu können, und andere Sektoren mit höheren Multiplikatoren, könnten auf lange Sicht ein noch besseres Wachstumspotenzial bieten als vor der Krise.

Renditen unter der Lupe

Was bedeuten eine höhere Verschuldung und langsameres Wachstum für längerfristige Renditen? Da unsere Prognosen auf Bewertungsmodellen beruhen, die Erkenntnisse darüber liefern können, welche Anlagen bei dem durch COVID-19 hervorgerufenen Ausverkauf im früheren Verlauf dieses Jahres am stärksten beeinträchtigt wurden, sind wir von ihrem potenziellen Nutzen für Anleger, die sich für eine Erholung positionieren möchten, überzeugt.

Ein bescheidenes Wirtschaftswachstum und die lockere Geldpolitik dürften in den nächsten fünf bis sieben Jahren nur unwesentlich höhere Staatsanleiherenditen zur Folge haben: Die Renditen dürften in der Eurozone und Großbritannien um rund 0,9 %, in den Euro-Kernländern um rund 1,1 % und in den USA um rund 0,7 % steigen.

Die aggressiven Lockerungen der Fed haben sich deutlich auf die erwarteten Renditen von US-Bargeld und Staatsanleihen in den USA ausgewirkt. Da sich die US-Zinsen nur unwesentlich ändern dürften, liegen die erwarteten Renditen wesentlich näher an denjenigen der Eurozone als vor der Krise. Darüber hinaus ist die Absicherung des US-Dollar-Risikos für Anleger in der Eurozone wesentlich preiswerter geworden.

Auf den Märkten für Unternehmensanleihen sind die Risikoprämien für Investment-Grade-Anleihen im Vergleich zum langfristigen Medianwert derzeit hoch. Unternehmensanleihen werden davon profitieren, wenn sich die Spreads im kommenden Jahr auf den Medianwert verringern.

In Bezug auf die Überschussrendite (und abgesicherte Rendite), bevorzugen wir Investment-Grade-Anleihen aus Großbritannien und den USA gegenüber der Eurozone.

Bei High-  Yield-Unternehmensanleihen bevorzugen wir Großbritannien und die Eurozone. US-High-Yield reagiert aufgrund der etwas niedrigeren Rating-Qualität empfindlicher auf das im aktuellen Umfeld erhöhte Ausfallrisiko.

Wir gehen für die US-Aktienmärkte von einer Gesamtrendite in US-Dollar von 5,25 % aus. In Europa erwarten wir eine Gesamtrendite von 4,75 %. Japanische Aktien wirken auf Basis der erwarteten, zyklisch angepassten Kursgewinne preiswert.

Was bedeutet das für die Portfolios?

  • Risikoreiche Kreditaktiva (Hartwährungen aus Schwellenländer, Euro- und US-High-Yield-Anleihen) und Wandelanleihen sehen wir vergleichsweise positiv.
  • Wir bevorzugen Aktien vor börsennotierten Immobilien.
  • Innerhalb des Kernportfolios ziehen wir Aktien und Unternehmensanleihen den Staatsanleihen vor.
  • Inflationsgebundene Staatsanleihen stehen wir positiver gegenüber als Nominalanleihen. Für am negativsten halten wir risikobereinigte Rendite von US-Treasuries.
  • Berücksichtigt man die Bewertungen, Absicherungskosten und den Umfang, in dem die Absicherung das Portfolio-Risiko verringern kann, sollten die Anleger das Exposure gegenüber den meisten Währungen absichern, wobei der japanische Yen eine bemerkenswerte Ausnahme darstellt.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die Jagd nach Rendite mit dem Ende der Krise zunehmen wird. Anleger werden unter Aktien, Investment-Grade-Anleihen mit niedrigerem Rating und Schwellenländeranleihen erneut diejenigen auswählen müssen, die ihre Renditeziele erfüllen, und sie werden sämtliche damit verbundenen Risiken in Kauf nehmen müssen.


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Alle hier geäußerten Ansichten sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung, basieren auf den verfügbaren Informationen und können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die einzelnen Portfoliomanagementteams können unterschiedliche Ansichten vertreten und für verschiedene Kunden unterschiedliche Anlageentscheidungen treffen.

Der Wert von Anlagen und ihrer Erträge können sowohl steigen als auch fallen und Anleger erhalten ihr Kapital möglicherweise nicht vollständig zurück.

Investitionen in Schwellenländern oder spezialisierten oder beschränkten Sektoren können aufgrund eines hohen Konzentrationsgrads, einer größeren Unsicherheit, weil weniger Informationen verfügbar sind, einer geringeren Liquidität oder einer größeren Empfindlichkeit gegenüber Änderungen der Marktbedingungen (soziale, politische und wirtschaftliche Bedingungen) wahrscheinlich einer überdurchschnittlichen Volatilität unterliegen.

Einige Schwellenländer bieten weniger Sicherheit als die meisten internationalen Industrieländer. Aus diesem Grund können Dienstleistungen für Portfoliotransaktionen, Liquidation und Konservierung im Namen von Fonds, die in Schwellenmärkten investiert sind, mit einem höheren Risiko verbunden sein.

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