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Wöchentliches Investment Update – 2. Dezember 2020 – Erholung der Substanzwerte

Die Finanzmärkte schwanken weiterhin um die Entwicklung der COVID-19-Pandemie. In den USA steigen nach dem langen Thanksgiving-Wochenende die Infektionszahlen und Krankenhauseinweisungen, und es ist mit strengeren Einschränkungen zu rechnen. In Europa ist eine dritte Welle im neuen Jahr nicht auszuschließen, da die Lockdowns über die Feiertage gelockert werden. Auf mittlere Sicht gibt es aber Grund zum Optimismus im Zusammenhang mit der Einführung von Impfungen gegen das Coronavirus.

Finanzmärkte preisen Reflation ein

Die Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen stiegen nach der ersten Ankündigung eines Impfstoffs zunächst um 25 Bp auf fast 1%, bevor sie erneut um 15 Bp zurückgingen. Seitdem hat die Erwartung eines umfassenden fiskalischen Stimuluspakets des US-Kongresses erneut einen Ausverkauf der Renditen ausgelöst. Unterdessen erreichen die Indizes S&P 500 und Nasdaq Allzeithoch.

Rückläufige Einkaufsmanagerindizes für November in der Eurozone zeigten die unvermeidlichen Auswirkungen der Lockdowns auf das Geschäftsklima. In den USA hielten die Einkaufsmanagerindizes dagegen positive Überraschungen bereit, da die Bundesstaaten und Städte erst noch wirksame Maßnahmen gegen die steigenden Infektionszahlen ergreifen müssen (im Dezember ist daher mit größerem Pessimismus zu rechnen).

Die Verbrauchernachfrage bleibt bisher selbst in Europa solide, da das Einkommen durch Regierungsprogramme gestützt wird. Das Wachstum des Einzelhandelsumsatzes stieg in Deutschland auf 8,2% im Vorjahresvergleich und blieb in den USA unverändert bei 8,5% im Vorjahresvergleich, wobei sich diese Zahlen allerdings nur auf den Umsatz von Oktober beziehen.

Hoffnung auf einen Impfstoff verleiht Substanzwerten Auftrieb

Die wichtigste Dynamik an den Märkten bleibt die Erholung der Substanzwerte seit der Ankündigung der ersten Testergebnisse einer Corona-Impfung Anfang November, die besser ausfielen als erwartet. Infolgedessen übertrafen die Substanzwerte die Wachstumswerte in den USA um 7 und in Europa um 12 Prozentpunkte (Stand: 1. Dezember 2020).

Unter den Sektoren leistete der Finanzsektor – besonders in Europa – den größten Beitrag zum starken Substanzwert-Index (siehe Diagramm 1). Das ist teilweise darauf zurückzuführen, dass der Anteil der Finanzwerte am europäischen Index größer ist als in den USA (26% in Europa gegenüber 19% in den USA), aber auch darauf, dass sich die Finanzwerte in Europa stärker erholt haben (23% gegenüber 15%).

Diagramm 1: Beiträge der einzelnen Sektoren zur Index-Rendite

Datenstand: 1. Dezember 2020. Für Europa wurde der MSCI Europe Standard Index zugrunde gelegt, für die USA der Russell 3000.
Quellen: FactSet, BNP Paribas Asset Management.

Ein wichtiger Treiber für die Rendite des Finanzsektors sind die höheren Zinsen. In Europa sind die Renditen ebenfalls gestiegen, im Allgemeinen aber nicht so stark wie in den USA. Auch die Banken erhielten durch die Aussichten auf eine früher als erwartet eintretende Konjunkturerholung Auftrieb, da diese die Gefahr notleidender Kredite aufgrund längerer Unternehmensschließungen abnehmen lässt.

Unmittelbar auf den Finanzsektor folgt in Europa der Energiesektor, dessen Entwicklung den Anstieg des Brent-Ölpreises um 26% im November widerspiegelte. Auch hier ist der Beitrag des Sektors zur Performance der Substanzwerte in Europa aufgrund der stärkeren Gewichtung im Index doppelt so hoch als in den USA. In den USA leistete der Industriesektor den zweitgrößten Beitrag zum Renditeanstieg des Substanzwert-Index, teilweise aufgrund der Verbesserung der Aktien von Airlines.

Nicht abgebildet sind die Sektoren unter den Wachstumswerten, die am stärksten zurückgeblieben sind; es handelt sich um diejenigen, die am meisten von den Lockdowns profitiert haben: Online-Einzelhandel, Technologie und Home Entertainment.

Was ist nötig, um diese Dynamik aufrecht zu erhalten?

Ob die Outperformance der Substanzwerte anhalten wird oder nicht, wird wohl vom mittelfristigen Ausblick für die einzelnen Sektoren abhängen. Wir rechnen im Laufe des nächsten Jahres mit einem leichten Anstieg der Zinsen, der die Finanzwerte stützen dürfte. Sollten die Zinsen zu stark steigen, werden die Zentralbanken wahrscheinlich durch Anleihekäufe eingreifen (besonders in Europa), so dass das Aufwärtspotenzial begrenzt ist.

Wenn wieder die Möglichkeit zum Reisen besteht und die Menschen erneut zwischen Wohnort und Arbeitsplatz pendeln, dürfte auch die Nachfrage nach Öl wieder zunehmen. Selbst nach der Erholung des Brent-Preises in diesem Monat, ganz abgesehen vom im April erreichten Tiefstand von 19 USD/Barrel, liegt der aktuelle Preis immer noch um 30% unter dem Stand von Anfang des Jahres. Auch andere Unternehmen des Industriesektors, deren Aktivität mit Transport verbunden ist, dürften eine nachhaltige Erholung verzeichnen.

Bei den Wachstumswerten dürften Aktien im Zusammenhang mit dem Internet (Technologie, Online-Handel, Streaming-Dienste) jetzt nach dem starken Anstieg ihrer Bewertungen während der Lockdowns zurückbleiben. Der Aufschlag der Wachstumswerte gegenüber den Substanzwerten ist im Zuge der Rotation in den letzten Wochen zurückgegangen, liegt aber sowohl in den USA als auch in Europa immer noch um mehr als 30% über dem langfristigen Durchschnitt. Dieser zusätzliche Aufschlag kam teilweise mit Beginn der Pandemie zustande, da die Rezession das Streben nach Gewinnwachstum noch verstärkte.

Die Aussichten auf leicht höhere Zinsen und Ölpreise einerseits und eine geringfügig niedrigere Nachfrage nach Internet basierten Unternehmen und relativ hohe Bewertungen andererseits lassen darauf schließen, dass sich die von uns beobachtete Wertrotation fortsetzen wird.


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