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Wöchentliches Investment Update – Die große Inflationsdebatte

Der Rhythmus des Anstiegs der US-Verbraucherpreise beschleunigte sich von 1,7 % im Februar auf 2,6 % im März – der stärkste Anstieg im Vorjahresvergleich seit August 2018. Interpretiert man diese Daten als Beginn eines neuen Trends, könnten sie wie schlechte Neuigkeiten wirken. Unserer Meinung nach ist ein starker Preisanstieg aber unwahrscheinlich. Dennoch wird der Ausblick für die US-Inflation in diesem Frühjahr vermutlich für Anleger und Zentralbanken das Hauptdiskussionsthema bleiben.

Warum gerade jetzt über Inflation diskutieren? Weil sich das Wachstum erholt

Der IWF hat seine Prognosen soeben nach oben korrigiert und rechnet jetzt für dieses Jahr mit einem weltweiten Wachstum von 6 %. Es handelt sich um den größten Anstieg seit 1980, als der IWF begann, die Daten für eine vergleichbare Auswahl an Ländern zu verfolgen. Obwohl der Bericht vor hoher Unsicherheit aufgrund der Entwicklung der Pandemie warnt und sich darauf konzentriert, den mittelfristigen Schaden für die Konjunktur zu beurteilen, gibt er an, dass sich ein Weg aus dieser Gesundheits- und Konjunkturkrise immer deutlicher abzeichnet.

Das Szenario einer zyklischen Erholung der Weltwirtschaft im Laufe des Jahres 2021 scheint realistisch zu sein, wie an zahlreichen Indikatoren deutlich wird. Umfragen bestätigten die Verbesserung der Aktivität, da sich der internationale Handel beschleunigte und die Ölpreise auf ihren Stand von Anfang 2020 zurückkehrten.

Die Erholung wird wahrscheinlich in den wichtigsten geografischen Zonen unterschiedlich verlaufen. China und die USA dürften führen, aber eine Belebung der weltweiten Nachfrage zeichnet sich ab und wird voraussichtlich in den nächsten Monaten an Boden gewinnen, wenn die Dienstleistungsbranche ihre Aktivität wieder aufnehmen kann, weil die Immunität dank der Impfungen zunimmt.

Ist die Nachfrage zu stark?

Diese Beschleunigung der weltweiten Nachfrage ist sowohl Quelle als auch Grund von Angebotsproblemen. Bei vielen Waren kann die Produktion nicht mit der Nachfrage Schritt halten. Das liegt entweder daran, dass die Aktivität immer noch durch die Einschränkungen aufgrund der Pandemie beeinträchtigt wird, oder ist auf "Staus" zurückzuführen, da keine ausreichend großen Mengen an Komponenten verfügbar sind oder es während der Krise an Investitionen mangelte. Die sich daraus ergebenden Engpässe stören die Produktion.

Das wurde am Rückgang des deutschen Produktionsvolumens im zweiten Monat in Folge im Februar deutlich, nachdem Geschäftsklimaumfragen Hoffnung auf bessere Daten gemacht hatten. Es waren nach wie vor hohe Auftragsrückstände zu verzeichnen, obwohl sich die Produktion in den nächsten Monaten wahrscheinlich immer mehr im Einklang mit den Umfragen entwickeln wird. In den USA gaben die befragten Einkaufsmanager an, in den meisten Sektoren Knappheit zu verzeichnen, die durch das extrem kalte Wetter, unter dem Texas in diesem Winter zu leiden hatte, noch verstärkt wurde.

Es handelt sich um vorübergehende Phänomene, an die sich die Produktionsketten wohl anpassen werden, die aber trotzdem zu einem stärkeren Anstieg der Erzeugerpreise als erwartet geführt haben. Das zeigte sich sowohl in China (+4,4 % im Vorjahresvergleich im März, der höchste Wert seit Juli 2018) als auch in den USA (+4,2 %, der höchste Wert seit September 2011).

Wie wird sich die Inflation entwickeln?

Die Antwort lautet: Sie wird zunehmen. Ist das ein Grund zur Sorge? Nein, wenn man einige Zusammenhänge erklärt.

  • Erstens besteht nur ein geringer Zusammenhang zwischen Erzeuger- und Verbraucherpreisen. Da der Aufwärtsdruck im vorgeschalteten Bereich des Produktionsprozesses nur vorübergehender Art sein dürfte, ist es unwahrscheinlich, dass die Unternehmen diese höheren Preise an die Verbraucher weitergeben.
  • Zweitens war es aus statistischer Sicht im vergangenen Jahr aus verschiedenen Gründen schwierig, die Inflation zu messen. Während des Lockdowns war es ganz einfach nicht möglich, Daten zu sammeln. Auch die Zusammensetzung des Verbrauchs hat sich deutlich geändert (mehr Lebensmittel, weniger Dienstleistungen).
  • Nicht zuletzt führt die Wiederaufnahme bestimmter Aktivitäten zu Verzerrungen der Preise.

In den USA stieg die Verbraucherpreisinflation (CPI) zwischen Februar und März um 0,6 % bzw. ohne Lebensmittel- und Energiepreise um 0,3 %. Teilweise ist der Inflationsanstieg auch auf höhere Preise für Hotelzimmer, Flugtickets (Transport allgemein) und Freizeit zurückzuführen. Auch die Gebrauchtwagenpreise sind überraschend stark gestiegen. Die Kosten für Unterkunft (Wohnimmobilien) leisteten einen großen Beitrag zur Beschleunigung der Kerninflation. Letztendlich werden auch die Basiseffekte auf die Energiepreise spürbar. Die Kosten dieser sämtlichen Elemente werden in den nächsten Monaten wahrscheinlich weiter steigen.

Vor diesem Hintergrund ist zu erwarten, dass der von der US Federal Reserve (Fed) am aufmerksamsten beobachtete Inflationswert (Kernrate der persönlichen Konsumausgaben, PCE, ohne die volatileren Preise für Lebensmittel und Energie) in den nächsten Monaten eine Inflation von mehr als 2 % im Vorjahresvergleich erreicht (gegenüber 1,4 % im Februar).

Das würde mit den Prognosen der Fed (+2,2 % im vierten Quartal 2021) übereinstimmen. Die Frage ist, ob noch stärkere Daten in den kommenden Quartalen die Zentralbank zwingen werden, ihre Geldpolitik früher als im Rahmen ihres flexiblen Inflationsziels beabsichtigt zu straffen.

Was bedeutet das für die Märkte?

Die Botschaft der geldpolitischen Entscheidungsträger der Fed bleibt unverändert. Der Fed-Vorsitzende Jerome Powell bekräftigte erneut, dass tatsächlich (und nicht nur in den Prognosen) "deutliche Fortschritte" in Bezug auf Vollbeschäftigung und Inflationsziele – die nötigen Voraussetzungen, um mit einer Normalisierung der Geldpolitik zu beginnen – verzeichnet werden müssen. Er betonte, dass vorübergehender Inflationsdruck die psychologische Verfassung der wirtschaftlichen Akteure wahrscheinlich nicht ändern und keinen dauerhaften Inflationsanstieg bewirken wird.

Bisher hat die Zusicherung der Fed, die Entwicklung abwarten und dann weitersehen zu wollen, die Anleger offensichtlich nur teilweise überzeugt. Die Märkte antizipieren jetzt die erste Zinserhöhung für 2022.

Die jüngsten Marktentwicklungen sprechen allerdings nicht für eine kategorische Zurückweisung der Fed-Prognose. Der Aufwärtsdruck auf die langfristigen US-Zinsen hat nach dem Anstieg um fast 100 Basispunkte seit den Wahlen im vergangenen November nachgelassen. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen betrug am 13. April 1,61 % (gegenüber 1,74 % Ende März).

Die marktbasierten Erwartungen der zukünftigen Inflationsrate, die aus den Renditen inflationsgekoppelter Anleihen abgeleitet wurden, schwankten darüber hinaus seit Anfang des Jahres zwischen 2,25 % und 2,45 % (am 14. April lagen Five-Year Forward Inflation Swaps, die die durchschnittlichen Inflationserwartungen in fünf Jahren für die darauf folgenden fünf Jahre messen, bei 2,43 %). Die Erwartungen entsprechen also dem Inflationsziel der Fed.

Nach wie vor günstige Konstellation für Aktien

Trotz einiger mehr oder weniger gerechtfertigter Fragen zum Inflationsausblick dürften Geldpolitik und Zinsen in den nächsten Monaten für riskante Anlagen günstig bleiben. Die Aussichten auf eine zyklische Erholung dürften die Aktien auf mittlere Sicht stützen, auch wenn aufgrund technischer Konfigurationen Bedenken im Hinblick auf kurzfristige Korrekturen aufkommen könnten.

Natürlich beunruhigt auch das Inflations-/Reflationsthema die Aktienanleger. In der beginnenden Gewinnsaison des ersten Quartals werden daher wohl die Ausblicke der Unternehmen im Vordergrund stehen. Besonders wichtig werden voraussichtlich Kommentare dazu sein, ob das Coronavirus zurückgeht und ob eine Knappheit an Computerchips oder Blockaden der Lieferketten dem zukünftigen Gewinnwachstum im Wege stehen könnten. Das alles wird vermutlich Hinweise darauf liefern, ob die Unternehmen in der Lage sein werden, ihre Margen zu schützen.


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