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Wöchentliches Investment Update – Hier kommt die Fed

Der Ausverkauf der Aktien in China und Asien hat der Nachfrage nach US-Treasuries weiteren Auftrieb verliehen. Der Fokus des Marktes liegt diese Woche auf der Sitzung der geldpolitischen Entscheidungsträger der US Federal Reserve.     

Covid-19 – Rückgang im Vereinigten Königreich

Die Zahl der Covid Delta-Fälle im Vereinigten Königreich ging in den letzten Tagen zurück. Es könnte sich um eine bedeutende Entwicklung handeln, da viele Anleger die im vergangenen Monat schnell gestiegene Zahl der Delta-Fälle im völlig wiedereröffneten Vereinigten Königreich besorgt mitverfolgten und nach Zeichen für eine Verlangsamung der Infektion Ausschau hielten. Im Laufe der Woche ging die Zahl der Fälle im Vereinigten Königreich deutlich zurück und hat offensichtlich ihren Höhepunkt hinter sich. Darüber hinaus liegt die Zahl der Todesfälle derzeit um 95 % unter dem Wert, den sie auf dem Höhepunkt der Pandemie im Januar erreichte, obwohl die Fallzahlen in der jüngsten Zeit schnell gestiegen sind und sich ihrem höchsten Stand näherten.

Diese Entwicklung beruhigt Europa, denn die Covid-Situation im Vereinigten Königreich ist derjenigen in Europa nachweislich um acht bis zwölf Wochen voraus. Sollte sich diese Entwicklung allgemeiner bestätigen, könnte sie eine Marktrotation zurück zu Substanzwerten, Reflation Trades und Wiedereröffnungsthemen auslösen.

Die Impfung bleibt angesichts der Herausforderung, die die Delta-Variante darstellt, wesentlich. In Ländern mit hoher Durchimpfungsrate stellt man zunehmend eine Abkoppelung der steigenden Zahl an Covid-Fällen von den Krankenhauseinweisungen und Todesfällen fest, während in Ländern mit geringer Durchimpfungsrate die Krankenhauseinweisungen und Todesfälle proportional zu den Fallzahlen zunehmen. In Ländern mit niedrigen Durchimpfungsraten – besonders in Süd- und Südostasien, Afrika und anderen Schwellenländern – sind die Risiken groß.

Regulatorische Neuigkeiten lassen chinesische Aktien schwanken

Der starke Ausverkauf der chinesischen Aktien, der Ende letzter Woche begann, scheint sich jetzt zu verlangsamen. Er setzte ein, nachdem die Pekinger Behörden hart gegen Unternehmen der Sektoren Bildung und Technologie durchgegriffen hatten, um einen Markt zu verhindern und die Kontrolle zu verbessern.

Der Hongkonger Hang Seng Index liegt jetzt um 20 % unter seinem Höchststand von Februar und steht am Rande eines Baisse-Marktes. Er ging am 27. Juli um mehr als 5 % zurück, während der chinesische Index CSI 300 aus in Shanghai und Shenzhen notierten Aktien um 3,5 % fiel.

Die chinesischen Technologiewerte brachen ein, weil die Anleger dachten, dass der Staat im Anschluss an das Bildungswesen auch gegen andere Sektoren durchgreifen könnte. Am 23. Juli sickerten Informationen durch, denen zufolge eine umfassende Überarbeitung des 100 Milliarden US-Dollar schweren chinesischen Sektors für private Nachhilfe geplant war. Die regulatorischen Änderungen wurden im Laufe des Wochenendes bestätigt.

Regulatorische Straffungen sind in China nichts Neues, sie traten bereits in den Jahren 2016 und 2018 auf. Die digitale Wirtschaft des Landes macht rund 40 % des BIP aus und der Anteil des Sektors Technologie/Internet am MSCI China Index beträgt rund 40 %. Das zeigt, wie wichtig er für die Wachstumsperspektiven Chinas sowohl auf makroökonomischer Ebene als auch in Bezug auf den Aktienmarkt ist.

Wir sind davon überzeugt, dass die Regierung nicht beabsichtigt, diese Sektoren zu zerstören, da innovative Unternehmen weiterhin die Wachstumsmotoren bleiben werden. Wenn wieder Ruhe einkehrt, werden es einige Unternehmen schwerer haben, während andere gestärkt aus dem neuen regulatorischen Umfeld hervorgehen werden.

Eine vollständige Analyse dieser Entwicklung durch unsere Verantwortlichen für Aktien der Region China und Asien finden Sie hier.

Turbulenzen an den US-Märkten

Der Anfang der letzten Woche war an den US-Märkten ereignisreich, denn die Rendite der als Benchmark geltenden zehnjährigen US-Staatsanleihe fiel auf einen seit Anfang Februar nicht verzeichneten Wert und die Aktienmärkte erlebten einen aggressiven Ausverkauf, während der S&P 500 Index noch eine Woche zuvor ein Rekordhoch erreicht hatte.

Als Erklärung wurde angeführt, dass die Märkte aufgrund der starken Zunahme der neuen Covid-Infektionszahlen aufgrund der Delta-Variante einen Einbruch des Konjunkturwachstums befürchteten. Da am Ende der Woche die Hoffnung aufkam, dass die Delta-Variante unter Kontrolle zu bekommen sei, kehrten die Märkte nahezuauf ihren Stand vom Wochenbeginn zurück.

Die Woche des 26. Juli begann mit einem deutlichen Rückgang der US-Realrenditen auf ein Rekordtief. Die Realrendite zehnjähriger US-Staatsanleihen sank weiter in den negativen Bereich, da Bedenken im Zusammenhang mit dem Konjunkturausblick die Käufe, die in der jüngsten Zeit am Rentenmarkt zu verzeichnen waren, weiter förderten. Die Realrendite ging auf minus 1,13 % zurück, denn der Ausverkauf an den asiatischen Aktienmärkten ließ die Anleger nach Sicherheit. 

In der Eurozone erreichten die Realrenditen am 26. Juli ebenfalls Allzeittiefs; der zehnjährige Realzinsswap fiel auf minus 1,65 %.

Ausblick, Inflation und Drosselung der Anleihekäufe auf der Tagesordnung der geldpolitischen Sitzung der Fed

Die Sitzung der Offenmarktausschusses der Fed (FOMC) am 27. und 28. Juli ist wichtig, denn die Anleger warten auf Signale für eine Drosselung der Anleihekäufe der Zentralbank, die sich auf 120 Mrd. USD monatlich belaufen. Des Weiteren sind gemischte Entwicklungen zu verzeichnen: In den USA zeichnet sich eine neue COVID-Welle ab, die die Wachstumsperspektiven beeinflussen könnte. Die Inflation bleibt unterdessen hartnäckig hoch, während an den Märkten eine gewisse Volatilität herrscht.

Die Sitzung dürfte voraussichtlich die drei folgenden Schwerpunkte haben:   

  1. Die Bewertung der neuen Covid-Welle und ihrer Auswirkungen auf den Wachstumsausblick durch die Fed
  2. Die Beurteilung der Inflationsdynamik und der Arbeitsmarktbedingungen durch die Fed
  3. Potenzielle Signale und Einzelheiten zu einer bevorstehenden Drosselung.   

Unsere Einschätzung der Antworten der Fed auf diese Fragen hat sich seit der FOMC-Sitzung am 16. Juni geändert. Wir waren zunächst davon überzeugt, dass das neue, flexible Inflationsziel bedeutet, dass die Fed sich als Ausgleich für vorhergehende Zeiträume mit niedrigen Zinsen nunmehr aktiv bemüht, über das Inflationsziel von 2 % hinauszuschießen. Jetzt denken wir, dass zwar möglicherweise eine Inflation über dem Zielwert angestrebt wird, aber dass man sich nicht ausdrücklich um eine solche bemüht.

Offensichtlich wollen zahlreiche FOMC-Mitglieder jetzt lediglich gewährleisten, dass die Geldpolitik nicht zu früh gestrafft wird. Die Toleranz für eine Inflation von mehr als 2 % ist nach wie vor beschränkt, und darüber hinaus macht man sich Sorgen um das Risiko für die finanzielle Stabilität, wenn die Geldpolitik zu locker bleibt (teilweise wird bereits der Boom bei den Eigenheimpreisen betont). Sollte diese Auslegung korrekt sein, würde die eigentliche Reaktionsfunktion des FOMC in der Tat stärker einem traditionellen Inflationsziel ähneln.

Wenn der Offenmarktausschuss tatsächlich einer höheren Inflation gegenüber weniger tolerant wäre, hätte dies mehrere Folgen:   

  • Bei einer aggressiveren Fed wäre der Grundgedanke, eine über dem Ziel liegende Inflation für längere Laufzeiten bzw. einen Aufschlag für das Inflationsrisiko einzupreisen, weniger einleuchtend. Infolgedessen sollten die zehnjährigen Breakeven-Inflationsraten näher an 2,3 % als an 2,6 % liegen, und die Nominalrenditen für Treasuries mit längeren Laufzeiten sollten geringer sein.
  • Der FOMC dürfte früher und schneller reagieren, um das Risiko einer steigenden Inflation abzuwenden, was mit einer schnelleren Normalisierung der Geldpolitik rechnen lässt. Die Drosselung der Anleihekäufe würde wahrscheinlich weniger hinausgezögert, und die Zinsen würden früher und abrupter erhöht. Das kurze Ende der Renditekurve für Treasuries ist daher weniger fest verankert.
  • Die Märkte werden immer stärker auf die Arbeitsmarkt- und Inflationsdaten reagieren, weil die Anleger herausfinden möchten, was genau mit den ‚ausreichenden weiteren Fortschritten‘ gemeint ist, die als Voraussetzung für den Beginn der Drosselung der quantitativen Lockerung (QE) genannt werden.   

Wir sind der Ansicht, dass die Konjunkturerholung in den USA aufgrund der fortschreitenden Impfkampagnen, der fiskalischen Stützmaßnahmen und der sich selbst verstärkenden Fortschritte des Arbeitsmarktes dynamisch bleiben dürfte. Wir rechnen damit, dass die Einstellungen in den kommenden Monaten zunehmen werden, da Faktoren wegfallen, die die Verfügbarkeit von Arbeitskräften vorübergehend eingeschränkt haben.

Paradoxerweise hat die aggressivere Haltung der Fed bei ihrer Juni-Sitzung zum Rückgang der Renditen von US-Treasuries und zu einer weiteren Lockerung der finanziellen Bedingungen beigetragen. Wir sind uns der Tatsache bewusst, dass die fiskalische Unterstützung im Jahr 2022 wegfallen dürfte, aber wahrscheinlich wird sie auch nicht länger benötigt, denn in der ersten Hälfte des nächsten Jahres dürfte in der Volkswirtschaft Vollbeschäftigung erreicht werden.

Das größte Risiko für diesen Ausblick ist die schnelle Ausbreitung der Delta-Variante. Für einige unzureichend geimpfte Bevölkerungsgruppen in den USA könnte diese eine starke Zunahme der Krankenhauseinweisungen zur Folge haben. Da der Impfstoff jetzt frei verfügbar ist, können wir uns allerdings nicht vorstellen, dass Landesregierungen erneut Lockdowns für ihre Bürger verhängen, um den Schutz derjenigen zu gewährleisten, die sich weigern, sich selbst zu schützen.

Die Zunahme der Infektionen mit der Delta-Variante verunsichert die Anleger trotz allem und erhöht die Nachfrage nach Staatsanleihen. Nach der FOMC-Sitzung im Juni rechnen wir jetzt damit, dass die Drosselung der quantitativen Lockerung Anfang 2022 beginnt. Das Signal erwarten wir im September, vielleicht sogar bereits beim Symposium in Jackson Hole im August.

Mit einer ersten Zinserhöhung rechnen wir im März 2023. Die Fed dürfte die Zinsen bei jeder Sitzung um 25 Bp erhöhen, so dass das Ziel für die Leitzinsen bis Ende 2023 bei 1,75 %-2,00 % liegen dürfte.

Lesen Sie auch unseren Halbjahresausblick Die nächste Phase   


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