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La réforme réglementaire chinoise réprime-t-elle les « esprits animaux » ?

Certains investisseurs redoutent que le durcissement réglementaire en Chine étouffe la croissance de son secteur privé, désormais dominé par des sociétés technologiques et des plateformes de e-commerce. En un an, ces inquiétudes ont coûté près de 1.000 milliards d'USD aux valorisations des actions chinoises, et le sentiment défavorable s'étend maintenant à d’autres marchés asiatiques et à leur secteur technologique.  

Pourquoi la Chine prend-elle le risque de mettre en péril ces nouveaux moteurs de croissance tout en bâtissant une économie basée sur des technologies de pointe dans le cadre de ses mesures visant la « prospérité commune » ? Des preuves montrent-elles que la surenchère réglementaire chinoise remet en cause les incitations à investir dans son secteur privé ?

Quelle est l’ampleur des dégâts sur le secteur privé ?

De l’avis de nombreux observateurs, la campagne réglementaire orchestrée par Pékin depuis 2020 a pour but de renforcer le contrôle sur le secteur privé (dont les sociétés technologiques) afin d’en faire des valets du Parti communiste sous couvert d'une politique de lutte anti-monopole. Selon cette école de pensée, la survie du secteur privé chinois serait menacée.

À mieux y regarder, pourtant, les sociétés de e-commerce et de technologies visées par la pression réglementaire représentent une part modeste d'un secteur privé vaste et en pleine expansion. Contrairement à ce que l'on a pu voir dans la presse, nous ne voyons aucune preuve de dégât important causé par ces mesures sur le secteur privé.

Celui-ci continue même de croître, comme en attestent : 

  1. La diminution brutale de la part des entreprises appartenant à l’État (SOE) dans le total des entreprises industrielles (graphique 1)
  2. Le fort accroissement des emplois offerts par des sociétés privées dans le secteur industriel (graphique 2)
  3. La hausse importante de la part de l’investissement privé par rapport à celle des SOE (graphique 3). 

Tout ceci porte à croire que les grandes sociétés technologiques et privées visées par les mesures de pression réglementaires de Pékin ne jouent qu'un rôle limité dans l’ensemble du secteur. La presse en a peut-être fait ses choux gras, mais leur situation n’est pas représentative de celle de toutes les entreprises privées.

Nous n’observons pas non plus les signes du déclin tant redouté des investissements privés censé résulter des mesures de durcissement réglementaire. Les données à haute fréquence indiquent certes un ralentissement du taux de croissance des investissements en capitaux fixes des entreprises n’appartenant pas à l’État [1], mais ceux-ci demeurent nettement supérieurs à ceux des SOE depuis le début du lancement des nouvelles mesures (graphique 4). En réalité, depuis 2021, les investissements des SOE se contractent, alors que ceux des entreprises privées et n’appartenant pas à l’État continuent d'augmenter.

Pourquoi cette pression réglementaire ?

Comme nous l’avons déjà dit, Pékin profite de l’opportunité que lui donne la reprise post-Covid pour renforcer sa surveillance, et cherche à aligner ainsi les intérêts du secteur privé avec ses objectifs stratégiques. [2] En réalité, une telle réforme est souhaitable depuis très longtemps, car les lacunes de la Chine en matière de surveillance ont déjà permis à de nombreuses sociétés privées de prospérer et d’aggraver l'aléa moral au sein du système, en particulier dans le secteur d’Internet. [3]

Il est vrai qu’une réglementation appropriée est nécessaire dans le secteur technologique et privé chinois. La question est de savoir si le régulateur est allé trop loin désormais, et s'il risque par conséquent d’étouffer l’innovation et les avantages d’investir dans le secteur privé. On comprend dès lors que cette crainte se soit répandue sur les marchés et ait causé un repli brutal des actions chinoises, en particulier dans les secteurs des technologies et du e-commerce.

Toutefois, nous pensons que la Chine ne fait que se mettre à niveau avec des pratiques mondiales de surveillance accrue des sociétés technologiques, et non qu’elle s’est lancée dans un programme ambitieux cherchant à réduire les bénéfices ou détruire du capital privé.

Les preuves montrent que d’autres pays, notamment les États-Unis, les États-membres de l’UE, la Corée du Sud et le Japon, déploient de nombreux efforts afin de surveiller des sociétés technologiques soupçonnées de collusion et de pratiques monopolistiques, aboutissant à des procès anti-trust contre des multinationales du secteur des technologies. [4]

Le cas de la Chine se distingue par la vitesse à laquelle la réglementation s’est durcie à l’encontre du secteur d’Internet. En revanche, l’analyse des nouvelles réglementations et des mesures correctives en Asie laisse à penser que celles-ci sont globalement comparables à celles de l’Europe et des États-Unis. [5]

Par exemple, les lois anti-monopole en Chine prévoient des amendes allant de 1 % à 10 % du chiffre d’affaires annuel des sociétés confondues, ce qui est conforme à ce que l’on observe dans la plupart des autres pays du monde. La Chine et la plupart des pays asiatiques, néanmoins, sont en retard dans la mise en œuvre de ces législations, c’est pourquoi ce retard est en train d’être comblé et Pékin redouble d’efforts pour les mettre en application.

Conséquences pour le marché

Pour conclure, les mesures de durcissement réglementaire adoptées par la Chine depuis 2020 représentent certainement un tournant tactique de la politique de réforme menée dans le cadre de la « double circulation », afin de surmonter des défis domestiques et géopolitiques qui gagnent en intensité. Pékin n’a cependant aucune intention que le secteur privé cesse d’être un moteur d’innovation et de changement et arrête de financer le développement des hautes technologies.

Ce changement de régime peut sembler abrupt et affaiblit les valorisations de certaines sociétés privées renommées, déstabilisant les investisseurs. Pour autant, la correction qui en a résulté semble maintenant tenir compte de la majorité, sinon de toutes les inquiétudes entourant la réglementation. La réévaluation du secteur d’Internet au regard du nouveau régime devrait procurer un nouvel horizon d’investissement aux sociétés technologiques chinoises lorsque les choses seront rentrées dans l’ordre.


[1] Les entreprises n’appartenant pas à l’État couvrent les sociétés privées, les coopératives, les co-entreprises, les sociétés non cotées étrangères et les entreprises individuelles  

[2] Lire « Chi on China: Regulatory Tightening Explained – A Strategic Policy Shift and the Outlook for China’s Private Sector », 15 septembre 2021  

[3] Lire « Chi Time: Financial Reform: Reducing Moral Hazard in China’s Fintech Platforms », 25 novembre 2020   

[4] « A Cheat Sheet to all of the Antitrust Cases Against Big Tech in 2021 », Quartz, 29 septembre 2021, https://qz.com/2066217/a-cheat-sheet-to-all-the-antitrust-cases-against-big-tech-in-2021/

[5] « APAC Regulatory Fears Drive US$1tn Selloff: Overreaction or Signal of More to Come? » UBS Q Series, Global Research, 20 octobre 2021.  


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