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A surveiller sur les actions : volatilité basse, valorisations élevées

La volatilité des actions américaines à son plus bas historique

La seule certitude est qu’à chaque fois que l'indice de volatilité VIX* chute sous la barre des 10, il la refranchira dans l'autre sens.

La volatilité des actions américaines à son plus bas historique

La seule certitude est qu’à chaque fois que l'indice de volatilité VIX* chute sous la barre des 10, il la refranchira dans l'autre sens.

Graphique 1 : la volatilité des actions américaines est très basse (volatilité sur les actions, données hebdomadaires au 30 juin 2017)

Source : Thomson Reuters, BNP Paribas Asset Management, données au 06/07/2017

Depuis 1990, le VIX n'a plongé que quinze fois sous le niveau de 10, mais six fois en 2017, d'où la conclusion d'une année marquée par une volatilité anormalement faible. Faut-il en déduire que les marchés d'actions se préparent à une correction ? Pas forcément. La corrélation entre le niveau du VIX et le résultat à 1 mois, 3 mois ou 1 an du S&P 500 est proche de zéro. Sur toutes les occurrences de repli du VIX sous le dernier décile (12,1), les résultats suivants à un mois se sont en réalité révélés positifs dans près de deux tiers des cas.

Nous pensons que les moteurs actuels de la volatilité réduite des marchés d'actions se maintiendront, qu'il s'agisse de l’action des banques centrales ou de la croissance soutenue des résultats. Le calme affiché par tant de marchés peut préoccuper parce que le moindre accroc pourrait avoir un impact exagéré. Cependant, les principaux moteurs de la faible volatilité étant fondamentalement positifs, la faiblesse du VIX n'est pas en soi une raison d'anticiper de mauvais résultats à venir des marchés d'actions.

Les valorisations inquiétantes des actions américaines

Compte tenu de la phase relativement avancée du cycle économique et de données de production et de consommation qui suggèrent que la croissance américaine reste sous son potentiel, les valorisations des actions américaines sont clairement préoccupantes. Le ratio cours/bénéfices sur la base des prévisions de résultats est supérieur d’environ 28 % à sa moyenne de long terme ; pour le ratio Cours/Actif Net, l’écart à la moyenne atteint 39 %.

Graphique 2 : Valorisations élevées aux Etats-Unis (sur la base des bénéfices réalisés) - Ratio cours/bénéfices

Source : Datastream, BNP Paribas Asset Management, données au 06/07/2017

Les marges sont élevées, d'où la difficulté que rencontreront les entreprises américaines à générer une croissance de leurs bénéfices suffisamment importante pour justifier des multiples de valorisation si élevés. La question pour les investisseurs est d'identifier le catalyseur qui permettra un retour des multiples à leur moyenne. Une récession américaine est le plus probable d'entre eux. La probabilité d'en traverser une sur les cinq années à suivre est d'environ 50 % selon nous, même si nous savons que les économistes n'ont pas une grande réussite en matière de prévision du cycle économique. Tant que les États-Unis ne seront pas entrés en récession, nous anticipons une stabilité raisonnable des marchés d’actions, mais doutons d'une progression marquée par rapport aux niveaux actuels.

Toutefois, si la croissance des résultats des entreprises se maintient, les problèmes de valorisation se résoudront en partie. À titre d'exemple, si les résultats progressent de 10 % l'année prochaine, le multiple du S&P 500 s'abaissera à 16,2x. Le chiffre reste relativement élevé, mais moins inquiétant dans un environnement de croissance soutenue du PIB et d'inflation au plus bas. Ce résultat suppose bien sûr que le marché ne progresse pas davantage. À leurs niveaux actuels, les ratios cours/bénéfices américains suggèrent donc que le meilleur scénario qu’on puisse espérer à moyen terme est une stabilisation des actions.


Achevé de rédiger le 06/07/2017

* VIX désigne l'indice de volatilité du Chicago Board Options Exchange (CBOE) qui illustre les prévisions de volatilité à 30 jours du marché. Il est construit à partir des volatilités implicites d'un large éventail d'options sur l'indice S&P 500.

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