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Le blog officiel de BNP Paribas Asset Management

Daniel Morris
2 Auteurs · Investissement
22/06/2020 · 5 minutes de lecture

Allocation d’actifs: s’accommoder de « plus bas pour plus longtemps »

La crise sans précédent provoquée par la pandémie de Covid-19 a ébranlé les allocateurs d'actifs. L'incertitude s'est accentuée et les perspectives de rendements des obligations et des actions sont désormais plus faibles pour une période plus longue (« lower for longer »), ce qui rend la quête de rendement d'autant plus cruciale pour les investisseurs.

Dans leur dernière mise à jour sur l'allocation d'actifs à plus long terme (Longer-term asset allocation), le stratégiste Senior Daniel Morris et Koye Somefun, responsable pour le pôle MAQS (Multi-Actifs, Quantitatif et Solutions) au sein de la recherche quantitative (Quant Research Group), présentent leurs perspectives pour le monde d’après la pandémie. Voici leurs principales conclusions.

« Lower for longer » : une nouvelle ère

Dans l'environnement actuel, les actions sont l'une des rares classes d'actifs offrant un potentiel de croissance. Commençons malgré tout par une analyse des marchés obligataires.

Avec un PIB mondial qui devrait chuter fortement en 2020 et près de 5 000 milliards de dollars de plans de relance, les ratios dette/PIB vont s’envoler. Cependant, les banques centrales devraient acheter une part significative de cette dette supplémentaire.

Malgré les efforts des responsables politiques pour protéger les emplois et les entreprises, nous ne prévoyons pas de reprise en V. Cette récession va laisser des cicatrices profondes. Les inquiétudes à propos des perspectives économiques sont de nature à maintenir les taux longs à de bas niveaux dans l’immédiat. Le mantra des dix dernières années, « plus bas, plus longtemps », va pouvoir être répété encore et encore.

La Réserve fédérale américaine devrait donner le la en maintenant ses taux directeurs à zéro pendant plusieurs années. Son objectif à moyen terme pour les taux réels est clair : aussi bas et aussi négatifs que possible.

L'inflation va-t-elle changer ces plans ?

L'impact à court terme de la crise du Covid-19 sur l'inflation aux Etats-Unis devrait être négatif. Il faut en effet s'attendre à ce que la chute de la demande provoque un ralentissement de l'inflation.

A plus long terme, avec l’accélération de la demande, l'économie pourrait atteindre les limites des capacités de production. Les inquiétudes liées à l'interconnexion des chaînes de production à l’heure des pandémies et aux rivalités entre les superpuissances pourraient inverser la mondialisation, limiter la concurrence et entraîner une hausse de l'inflation. A contrario, l'automatisation, la technologie et la transparence des prix via Internet restent de nature à limiter les pressions inflationnistes.

Perspectives pour les grands marchés actions

D'une manière générale, les entreprises vont être confrontées à une demande faible qui va peser sur leurs résultats dans les prochains mois. Par conséquent, le cycle de défaut sera plus long.

Les estimations du consensus des analystes financiers reflètent une reprise satisfaisante des bénéfices aux États-Unis. Cependant, le marché américain apparaît bien plus cher que le reste du monde. Une grande partie de cette prime provient du secteur de la technologie « élargie » (ventes en ligne, films, divertissements et média interactifs). Ces activités devraient profiter des changements de comportements des consommateurs et des travailleurs. Nous prévoyons une contraction des multiples du secteur de la technologie, qui pourrait se produire par une hausse des bénéfices plutôt que par une baisse des cours.

Quant aux marchés émergents, les investisseurs sont devenus beaucoup plus conscients des risques. La situation de nombreux pays est meilleure qu’avant la crise financière asiatique. Cependant, leur capacité de remboursement a diminué car les revenus des pays - et des entreprises - ont chuté parallèlement au recul du PIB, du commerce, du tourisme et des prix du pétrole.

Les valorisations des actions émergentes figurent parmi les plus attractives des principales régions. Cela pourrait refléter les défis importants auxquels de nombreux pays vont être confrontés comme la baisse des cours du pétrole, la hausse du dollar américain et la perturbation du commerce mondial et du tourisme.

 La surperformance de la Chine met en évidence un avantage-clé pour le pays que constitue l’intervention rapide du gouvernement et de la banque centrale. En outre, la forte représentation des sociétés technologiques dans les indices devrait permettre au marché chinois de bénéficier à long terme des tendances post-coronavirus.

Dans l'ensemble, les valorisations paraissent raisonnables. Certains marchés présentent des valorisations attractives et, là où les multiples de valorisation sont plus élevés, le potentiel de croissance à long terme est meilleur qu'avant.

Point de vue sur les rendements obligataires

Qu'est-ce que des dettes plus élevées et un ralentissement de la croissance impliquant pour les taux longs ? Nos prévisions sont basées sur des modèles de valorisation et peuvent donc fournir des indications précieuses sur les actifs qui ont connu une dislocation lors de la phase de panique liée à l’épidémie en mars. Ces éléments peuvent apporter des informations utiles aux investisseurs qui souhaitent se positionner pour un scénario de reprise.

La croissance de l'économie et l'assouplissement de la politique monétaire devraient conduire à une modeste hausse des rendements des obligations gouvernementales à un horizon cinq à sept ans. Les taux devraient se tendre de 0,9 % au Royaume-Uni et dans la zone euro (1,1 % pour les pays cœur) et d'environ 0,7 % aux États-Unis.

L'attitude extrêmement accommodante de la Fed a fortement affecté le rendement attendu du cash et des emprunts d'État en dollars. Dans la mesure où les taux américains sont susceptibles de peu évoluer, les rendements attendus sont peu ou prou comparables à ceux de la zone euro. En outre, il est devenu beaucoup moins onéreux pour les investisseurs de la zone euro de couvrir le risque lié au dollar américain.

Sur les obligations d'entreprise, les primes de risque actuelles sur le crédit de qualité (Investment Grade) sont élevées par rapport à la médiane de long terme. Les obligations d'entreprises en profiteront si les spreads reviennent vers leurs niveaux médians au cours de l'année à venir.

En termes de rendement excédentaire (et couvert), nous avons une préférence marginale pour le crédit britannique et américain par rapport au crédit IG de la zone euro.

Pour les obligations d'entreprise à haut rendement (High Yield), nous préférons le Royaume-Uni et la zone euro. Le HY US a une qualité de notation légèrement inférieure et est donc plus sensible à un risque de défaut accru dans l'environnement actuel.

Quant aux marchés actions, nous tablons sur un rendement total attendu de 5,25 % aux Etats-Unis. Pour l'Europe, nous prévoyons un rendement total de 4,75 %. Les actions japonaises semblent bon marché sur la base du PE de Shiller (ou CAPE pour « Cyclically Adjusted Price-to-Earnings » soit les BPA en valeur réelle sur une période de dix ans).

Construction de portefeuille

  • Nous sommes relativement positifs à l'égard des actifs de crédit plus risqués (dette émergente en devise forte, HY euro et US) et des convertibles.
  • Entre actions et immobilier coté, nous privilégions les actions.
  • Au sein des actifs « cœur », nous privilégions les actions et le crédit par rapport aux emprunts d'État.
  • Nous sommes plus positifs sur les obligations d'État indexées sur l'inflation que sur les obligations nominales. C’est sur le rendement ajusté du risque des bons du Trésor américain que nous sommes le plus négatif.
  • Compte tenu de la valorisation, du coût de couverture et de la mesure dans laquelle la couverture peut réduire le risque du portefeuille, les investisseurs doivent couvrir l'exposition à la plupart des devises, à l’exception notable du yen.

Au bout du compte, une fois la crise passée, la quête de rendement reviendra avec le risque qui y est associé. Les investisseurs devront à nouveau rechercher des actions, des titres IG moins bien notés et de la dette émergente pour atteindre leurs objectifs de rendement.


Consultez notre analyse complète : Longer-term asset allocation views: What to expect after the Great Pandemic of 2020


Les opinions exprimées ici sont celles de l’auteur à la date de publication, sont basées sur les informations disponibles et sont susceptibles d’être modifiées sans préavis. Chaque équipe de gestion de portefeuille peut avoir des opinions différentes et prendre des décisions d’investissement différentes pour différents clients.

 La valeur des investissements et les revenus qu’ils génèrent peuvent aussi bien diminuer qu’augmenter et il est possible que les investisseurs ne récupèrent pas leur mise de fonds initiale. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

 L’investissement dans les marchés émergents, ou dans des secteurs spécialisés ou restreints, est susceptible d’être soumis à une volatilité supérieure à la moyenne en raison d’un degré élevé de concentration, d’une plus grande incertitude parce que moins d’informations sont disponibles, qu’il y a moins de liquidité ou en raison d’une plus grande sensibilité aux changements des conditions du marché (conditions sociales, politiques et économiques).

 Certains marchés émergents offrent moins de sécurité que la majorité des marchés internationaux développés. C’est pourquoi les services de transactions de portefeuille, de liquidation et de conservation pour le compte de fonds investis dans les marchés émergents peuvent présenter un risque plus important.

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