BNP AM

Le blog officiel de BNP Paribas Asset Management

Les atouts des MBS d’agences américaines pour les investisseurs en 2017

Les titres adossés aux créances hypothécaires des agences gouvernementales américaines (MBS), l’un des plus vastes marchés obligataires au monde, portent encore les stigmates de la crise financière de 2008. Pourtant, les investisseurs en quête de rendement seraient bien avisés de donner aux MBS d’agences une seconde chance.

Les titres adossés aux créances hypothécaires des agences gouvernementales américaines (MBS), l’un des plus vastes marchés obligataires au monde, portent encore les stigmates de la crise financière de 2008. Pourtant, les investisseurs en quête de rendement seraient bien avisés de donner aux MBS d’agences une seconde chance.

Vous avez dit MBS ?

Les titres adossés à des actifs sont des instruments financiers garantis par un pool d’actifs tels que des créances hypothécaires. Ces prêts hypothécaires sont regroupés en titres négociables vendus par le créancier aux investisseurs à des fins de refinancement. En d’autres termes, l’émetteur de MBS convertit la dette qu’il détient en liquidités qui peuvent être utilisées pour d’autres produits (bancaires).

Aux États-Unis, la plupart des créances hypothécaires sont regroupées en pools de titres et bénéficient de la garantie des établissements soutenus par le gouvernement américain (GSE). Ces titres sont donc appelés des agency MBS ou MBS d’agences gouvernementales. Ils sont émis par des agences soutenues par le Trésor américain – gage de solvabilité – telles que la Federal National Mortgage Association (Fannie Mae), la Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac) et la Government National Mortgage Association (GNMA).

Nous sommes convaincus que cela vaut la peine d’investir dans des MBS d’agences de grande qualité, à ne pas confondre avec les titres hypothécaires qui ont causé la crise des subprimes en 2008 ! De nombreux investisseurs recherchent du rendement et des performances positives, chose difficile dans l’environnement actuel où plusieurs classes d’actifs offrent des rendements médiocres.

Les attraits des MBS pour les investisseurs en 2017

Le marché des MBS présente plusieurs atouts. Nous pensons que c’est un marché qui offre naturellement une performance intéressante. Sur les 10 dernières années, une stratégie ayant investi dans les obligations adossées à des créances hypothécaires1 a généré un rendement annualisé de plus de 6,5 % (en USD après déduction des frais). Même sur une période de trois ans, le bilan reste positif avec 4,7 % en annualisé*. Pour les investisseurs qui conservent des liquidités, dont le rendement est négatif dans plusieurs pays, ou des obligations d'État, dont les rendements restent au ras des pâquerettes dans de nombreux pays, les MBS offrent une opportunité d’allocation d'actifs intéressante.

En effet, les MBS d’agences peuvent dégager un rendement largement supérieur à certaines autres classes d’actifs. Prenons l’exemple des bons du Trésor américain de durée similaire et dotés de la même note de solvabilité AAA, le surcroit de rendement en faveur des MBS se chiffre actuellement à 94 points de base. Cet écart s’explique en partie par les critères de souscription stricts appliqués à la situation financière et d’emploi des preneurs d’hypothèques. D’autres conditions peuvent s’appliquer, notamment sur le montant de l’hypothèque et l’obligation d’effectuer un dépôt initial important.

Par ailleurs, les MBS d’agences présentent un unique risque par rapport aux autres produits de taux traditionnels américains et européens : le risque de remboursement anticipé. Par cette caractéristique atypique, ils pourront avantageusement diversifier le portefeuille des investisseurs. Comme le risque de défaut de paiement n’existe pas sur le marché des MBS, la question (ou le risque) est de savoir quand l’investisseur sera payé et non si il sera payé. Une nuance qui vaut son pesant d’or.

En outre, leur faible corrélation avec d’autres instruments obligataires augmente l’attrait des MBS d’agences pour les investisseurs désireux de réduire le risque de crédit et de duration global de leur portefeuille. Dans un tel contexte, les MBS peuvent servir d’outil de diversification d’un portefeuille à haut rendement et de grande qualité.

Des investissements triés sur le volet

Quand on parle d’opportunité de diversification et de rendements supérieurs par une sélection de titres active, il convient de préciser que tous les pools de créances hypothécaires ne se valent pas. C’est ici que les gestionnaires de fonds actifs peuvent faire la différence et créer de la valeur pour leurs clients. En effet, tous les émetteurs ne présentent pas la même qualité de signature : s’agit-il d’une grande banque ou d’une entreprise qui fait ses premiers pas sur le marché des prêts hypothécaires ? De même, le marché américain n’est pas homogène : l’immobilier n’est pas le même dans le nord-est, en Californie ou en Floride. Le marché californien par exemple est solide et les prix des maisons ont grimpé : assiste-t-on à la formation d'une bulle ? L'État de New York a un profil unique en ce sens qu’il applique une taxe sur le refinancement afin de décourager les rachats de contrat, réduisant ainsi le risque de remboursement anticipé. Les spécialistes rompus aux MBS sont capables d’exploiter de telles spécificités.

Bien que nous nous concentrions sur les émetteurs de grande qualité dans le segment des MBS d’agences, nous prévoyons également une marge pour des petits investissements opportunistes dans des MBS non garantis par des agences gouvernementales et des créances hypothécaires commerciales – bureaux, hôtels, détail et logements collectifs – dotés d’une note « investment grade » ou supérieure.

Graphique 1 : MBS d’agences américaines - un profil risque/rendement attractif (performances mensuelles en USD sur 10 ans au 30 septembre 2016*)

Source : Barclays, Bloomberg, Standard & Poor's, chiffres au 30 septembre 2016*

Remboursement anticipé et autres risques principaux

Le risque de remboursement désigne le risque que l’investisseur récupère son argent avant l’échéance du contrat. Sur le marché des MBS d’agences, l’emprunteur hypothécaire peut rembourser son emprunt à tout moment et quelle que soit la raison, et ce souvent sans pénalité. Le remboursement anticipé a généralement lieu lorsque l’emprunteur déménage, n’est plus en mesure d’honorer ses dettes (le cas échéant, les agences gouvernementales doivent payer l’investisseur) ou refinance son emprunt. Le refinancement peut s’avérer particulièrement intéressant car c’est cette opération qui permet au secteur de bien performer lorsque les taux remontent.

En effet, lorsque les taux grimpent, le risque de remboursement anticipé diminue, les emprunteurs ne voyant aucun intérêt à refinancer leur contrat. Cela signifie qu’en comparaison avec d’autres instruments obligataires, les MBS d’agences peuvent délivrer des performances totales élevées dans un environnement de taux orientés à la hausse. Les statistiques historiques démontrent clairement ce phénomène : les titres adossés à des créances hypothécaires ont surperformé d’autres produits de taux, notamment les obligations d'État américaines, lorsque les taux d’intérêt remontaient.

Dans le contexte macroéconomique actuel, nous pensons que le risque de remboursement anticipé restera faible dans un avenir proche. Il convient de noter que les investisseurs touchent une rémunération intéressante pour ce risque de remboursement anticipé : 94 pb de plus que le rendement des bons du Trésor américain.

S’agissant du risque de crédit, la garantie du Trésor américain exclut le risque de défaut des MBS d’agences. Depuis son lancement dans les années 1970, le marché des MBS d’agences n’a jamais connu le moindre défaut de paiement, même au pire de la crise financière de 2008. Ce marché bénéficie également d’une liquidité appréciable : avec environ 5 000 milliards de dollars, il constitue le deuxième plus grand marché au monde derrière celui des US Treasuries. Or, d’autres marchés obligataires deviennent moins liquides en raison de la diminution du volume d’émission obligataire et de la hausse de la réglementation bancaire. En revanche, le marché des agency MBS n’a pas subi ces déboires, Au contraire, la nouvelle réglementation encourage les banques à détenir davantage de MBS d’agences au détriment d’autres instruments obligataires plus risqués.

Un marché aux atouts multiples

Nous sommes convaincus que les MBS d’agences peuvent offrir des rendements supérieurs à ceux des obligations d'État. Cette classe d’actifs constitue également une source de diversification appréciable dans un portefeuille de crédit de grande qualité avec une duration faible. Elle peut en effet délivrer des performances totales positives dans un environnement de taux haussiers, quel que soit le rythme de la hausse.

Ce marché recèle de nombreuses opportunités et offre la liquidité et la transparence qu’on ne retrouve pas toujours sur le marché des obligations d’entreprise. Les fonds de pension, les fonds souverains et, dans une moindre mesure, les compagnies d’assurance ont investi sur ce marché pendant de nombreuses années. Nous pensons que cette classe d’actifs peut attirer d’autres investisseurs. Par exemple, les investisseurs obligataires préoccupés par la remontée des taux, ceux qui cherchent à diversifier les risques de leur portefeuille ou encore ceux en quête de rendement sans compromis sur la qualité de signature.

Nous prévoyons un regain d’intérêt pour les titres adossés à des créances hypothécaires américaines, à mesure que se développe une prise de conscience des nombreux atouts de cette classe d’actifs.


Achevé de rédiger le 1er février 2017 à New York

*Chiffres de performance de la stratégie BNP Paribas US Mortgage à des fins d’illustration uniquement ; pour plus d'infos, rendez-vous sur bnpparibas-ip.com ou investors-corner.bnpparibas-ip.com

Sur le même thème

Weekly insights, straight to your inbox

A round-up of this week's key economic and market trends, and insights on what to expect going forward.

Veuillez saisir une adresse e-mail valide
Please check the boxes below to subscribe