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Le 24 mai 2017, Moody’s Investors Service a abaissé d’un cran la note des dettes à long terme de la Chine libellées en devises locales et étrangères, à A1 contre Aa3, et a révisé la perspective associée de négative à stable.

L’agence a mentionné la probabilité d’une « hausse significative » de la dette du pays et le fardeau qu’elle fera peser sur ses finances.

Cette dégradation a eu peu d’impact sur le marché des obligation d’Etat chinoises pour la simple raison que la dette du pays est essentiellement financée par l’épargne domestique et est donc plus stable qu’estimé par la plupart des analystes[1]. La dette libellée en devises étrangères de la Chine représente environ 12 % du PIB, tandis que ses réserves de change équivalent à près de 30 % du PIB.

Malgré cette dégradation, la Chine reste classée dans la tranche « investment grade » de la grille de notation de Moody’s avec la même note que le Japon, pays où le poids de la dette est encore plus élevé.

Le communiqué accompagnant la décision de Moody’s n’a rien apporté de vraiment nouveau, les problèmes soulevés par l’agence étant, depuis longtemps, bien connus.

Nous pensons que, à l’instar de la plupart des autres évaluations du risque lié à la dette chinoise, l’analyse de Moody’s a quelque peu confondu les dettes des secteurs privé et public.

En Chine, une part importante d’emprunts de sociétés souvent comptabilisés en dette du secteur privé sont en fait des prêts octroyés à des entreprises d’État (SOE pour State-owned enterprises) ou à leurs filiales qui bénéficient de garanties implicites. Il ne s’agit pas vraiment de dettes privées. Il est essentiel d’établir cette distinction lors de l’évaluation du risque de défauts systémiques. La survenance de ces événements est beaucoup moins probable quand la majeure partie de la dette est détenue par un secteur public doté d’une situation bilantielle solide, comme c’est le cas en Chine[2].

Cette décision de dégradation pourrait résulter d’un manque d’à-propos, car les autorités chinoises sont bien conscientes du problème posé par la dette et ont commencé à s’y atteler par le biais de différentes mesures. Ainsi, elles ont lancé un programme d’échange de dettes en 2015 afin de réduire la charge de la dette des véhicules de financement des collectivités locales, ont mis en place un plan de conversion de dettes en actions en vue de résorber les créances douteuses des banques[3] et ont créé des sociétés provinciales de gestion d’actifs pour absorber les pertes sur prêts des banques régionales. En dépit de la volatilité du marché boursier, Pékin a également encouragé le financement par capitaux propres de manière à orienter l’épargne domestique vers l’économie en vue de réduire sa dépendance à une croissance financée par le crédit.

Néanmoins, à l’échelle internationale, l’abaissement de la note constitue une mise en garde contre le « risque Chine » au moment où Pékin ouvre son marché obligataire onshore aux investisseurs étrangers et s’efforce d’obtenir l’inclusion des actions A dans l’indice MSCI Emerging et d’autres indices mondiaux. Elle jette de nouveaux doutes sur l’approche gradualiste suivie par les autorités pour remédier au problème de la dette ainsi que sur leur capacité à réduire l’endettement et à maintenir en parallèle la croissance du PIB à 6,5 % par an.

La décision de Moody’s pourrait avoir des conséquences immédiates sur la plateforme « China-Hong Kong Bond Connect », qui doit être lancée en juillet pour célébrer le 20è anniversaire de la rétrocession de Hong Kong à la Chine (la date reste à confirmer). Avec une note de crédit plus basse, il pourrait être plus onéreux pour les autorités de démarrer ce projet ou de s’exposer au risque d’un report du lancement.


Achevé de rédiger le 24 mai 2017

[1] Voir « Chi on China: China’s Debt Problem May Be Different From What you Think », 11 mai 2016. En anglais uniquement.

[2] Voir « Chi on China: Why Hasn’t China’s Credit Crisis Exploded? », 6 avril 2017 ; et également « Chi on China: What We Don’t See in China’s Debt Risk », 10 mai 2017. En anglais uniquement.

[3] Le plan de conversion de dettes en actions mis en place par les autorités chinoises n’est qu’une mesure temporaire visant à réduire l’endettement, face à la contrainte de la préservation de la croissance du PIB, et ne règle pas les problèmes d’incitation au sein du système. Cf. « Chi Time: China’s Debt-Equity Swap and Incentive Problems », 14 décembre 2016. En anglais uniquement.

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