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Evolution des marchés boursiers en octobre 2018

Un mois éprouvant

Le net rebond réalisé au cours de la dernière séance du mois n’a pas empêché les marchés actions de connaître en octobre leur plus forte baisse mensuelle depuis mai 2012. L’indice MSCI AC World (en dollars) affiche un recul de 7,6 %, qui a sérieusement dégradé le bilan annuel, désormais de -5,6 %. Après un recul de 8,8 % en octobre, la baisse des marchés émergents depuis le début de l’année ressort à 17,5 % (indice MSCI Emerging en dollars).

Un mois éprouvant

Le net rebond réalisé au cours de la dernière séance du mois n’a pas empêché les marchés actions de connaître en octobre leur plus forte baisse mensuelle depuis mai 2012. L’indice MSCI AC World (en dollars) affiche un recul de 7,6 %, qui a sérieusement dégradé le bilan annuel, désormais de -5,6 %. Après un recul de 8,8 % en octobre, la baisse des marchés émergents depuis le début de l’année ressort à 17,5 % (indice MSCI Emerging en dollars).

Graphique 1 : Forte baisse des actions en octobre

Source : Bloomberg, BNP Paribas Asset Management, données au 02/11/2018

Ces variations reflètent plusieurs préoccupations successives qui ont fini par se cumuler. En tout début de mois, les tensions sur les taux longs américains ont déclenché une baisse sensible des actions suite aux propos particulièrement optimistes du Président de la Fed sur la situation économique aux Etats-Unis faisant craindre une remontée plus rapide des taux directeurs américains. Les valeurs technologiques au sens large (en incluant les géants d’internet et du e-commerce) qui avaient fortement progressé auparavant, ont alors violement baissé. La volatilité implicite des actions est repartie à la hausse.

A l’approche des élections de mi-mandat du 6 novembre, qui pourraient aboutir à la reconquête de la Chambre des représentants par le parti Démocrate, le Président Trump a multiplié les déclarations protectionnistes, en laissant toutefois planer un doute sur l’état des négociations avec la Chine. Les commentaires les plus jusqu’au-boutistes en la matière ont alimenté les craintes des investisseurs.

De nouvelles inquiétudes sur la conjoncture mondiale sont apparues dans la foulée du tassement de la croissance chinoise (progression du PIB de 6,5 % au 3e trimestre, soit le rythme le plus lent depuis 2009 ; indice PMI manufacturier au plus bas depuis 2 ans). Dans ses Perspectives de l’économie mondiale publiées le 8 octobre, le FMI a revu à la baisse ses prévisions de croissance et attiré l’attention sur les risques de plus en plus présents (montée des obstacles au commerce, inversion des flux de capitaux vers les pays émergents les plus fragiles, risque politique plus élevé).

Malgré les tensions diplomatiques entre l’Arabie Saoudite et les Etats-Unis et la perspective de voir les nouvelles restrictions aux exportations pétrolières iranienne entrer en vigueur début novembre, les cours du brut ont baissé en octobre (-10,7 % pour le baril de WTI) en raison des doutes sur l’activité mondiale.

La situation politique retient l’attention en Europe

Dans la zone euro, la combinaison d’une croissance décevante et de développements politiques jugés préoccupants ont affaibli les actions et l’euro. Les négociations entre le Royaume-Uni et l’Union européenne ont semblé dans l’impasse alors que des questions-clés n’ont pu être résolues malgré plusieurs rencontres et sommets à haut niveau. Même si l’hypothèse d’une absence totale d’accord paraît improbable, l’équilibre des forces au sein du parti conservateur britannique complique la tâche de Theresa May. Les péripéties de nature politique les plus suivies par les investisseurs ont concerné l’Italie. Après l’annonce fin septembre que le déficit budgétaire prévu pour 2019 serait de 2,4 % du PIB, la Commission européenne a signifié au Ministre des finances Giovanni Tria qu’il s’agissait d’une « déviation sans précédent » par rapport aux règles du pacte de stabilité et de croissance. Même si les deux parties ont tenu à signaler que le dialogue n’est pas rompu, une certaine fébrilité autour de cette question a pesé sur les marchés financiers pendant une grande partie du mois.

Graphique 2 : Tensions sur les taux italiens

Source: Datastream, BNP Paribas Asset Management, données au 31/10/2018

Le rendement du BTP à 10 ans s’est dirigé vers 3,70 % le 18 octobre, au plus haut depuis février 2014. Il est toutefois rapidement apparu que, même si un accord serait difficile à trouver, aucune des deux parties ne souhaitait véritablement arriver à un point de non-retour.

Par ailleurs, les agences de notation ont adopté une position modérée : le 19 octobre, Moody’s a abaissé d’un cran à Baa3 la note souveraine de l’Italie avec une perspective stable et, une semaine plus tard, Standard and Poor’s a maintenu la note à BBB avec une perspective négative. Dans ce contexte, les taux italiens se sont légèrement détendus pour terminer le mois à 3,43 %, soit une tension de 28 pb par rapport à fin septembre. L’écart avec le rendement du Bund allemand de même échéance s’est inscrit un peu au-dessus de 300 pb fin octobre.

A retenir : La Réserve fédérale convaincue par la solide croissance économique aux Etats-Unis

Le comité de politique monétaire de la Réserve fédérale américaine (FOMC) ne s’est pas réuni en octobre. Le taux objectif des fonds fédéraux américains a donc continué à évoluer entre 2,00 % et 2,25 % conformément à la décision annoncée en septembre. Le compte rendu de la réunion des 25 et 26 septembre, publié le 17 octobre, a montré que les membres du FOMC sont assez confiants quant à la solidité de l’activité économique et à la nécessité de poursuivre la remontée des taux directeurs. Ils envisagent de mettre en place une politique monétaire restrictive en amenant le taux au-dessus du niveau considéré comme neutre.

Le comité estime que les risques sur la croissance sont équilibrés, la confiance des ménages, les conditions financières et la politique budgétaire compensant les incertitudes liées à la politique commerciale, la divergence de croissance entre les Etats-Unis et le reste du monde et les difficultés de certaines économies émergentes. Les discussions ont, semble-t-il, moins porté sur les risques que lors du comité précédent.

Les données économiques justifient l’optimisme de la Fed et de Jerome Powell qui a fait état début octobre de perspectives « remarquablement positives ». La croissance du PIB est ressortie à 3,5 % en rythme annualisé au 3e trimestre (après 4,2 % au 2e). Cette première estimation des comptes nationaux montre une importante contribution positive des stocks (2,1 pp) qui fait plus que corriger le déstockage survenu au 2e trimestre. La contribution extérieure est négative en raison d’une nette accélération des importations.

Certaines entreprises ont peut-être choisi d’anticiper leurs importations avant l’augmentation des droits de douane. La demande intérieure finale est restée solide grâce à une progression de 4,0 % de la consommation privée. L’investissement, résidentiel et non résidentiel s’est, en revanche, contracté. Le dynamisme du marché du travail (taux de chômage à 3,7 % en septembre, au plus bas depuis décembre 1969) soutient la confiance des ménages même si l’accélération des salaires reste encore timide.

En septembre, l’indice mesuré par le Conference Board a retrouvé son plus haut niveau depuis septembre 2000 tandis que l’optimisme des petites entreprises (enquête NFIB) s’est rapproché de ses records. L’inflation reste maîtrisée : le glissement annuel de l’indice total des prix à la consommation est passé de 2,7 % en août à 2,3 % en septembre. Le déflateur des dépenses privées hors alimentaire et énergie est ressorti à 2 %. Les anticipations d’une remontée des taux directeurs en décembre reflétées par les contrats à terme restent fortes mais les observateurs sont moins convaincus par une poursuite agressive du mouvement au-delà : les niveaux pour fin 2019 et fin 2020 sont nettement inférieurs aux seuils « appropriés » selon la Fed.

Graphique 3 : Anticipations de taux

Source : Federal Reserve, Bloomberg, BNP Paribas Asset Management, données au 31/10/2018

Changement de régime

Accentuée par des configurations techniques tendues qui ont amené les fonds spéculatifs et les gestions systématiques à réduire leurs positions, la correction des marchés actions survenue en octobre reflète l’accumulation de diverses inquiétudes. Les événements de nature politique (mesures protectionnistes aux Etats-Unis, négociations en vue du Brexit, dissensions entre l’Italie et la Commission européenne) ont déclenché des réactions épidermiques tandis que les interrogations sur le cycle économique ont alimenté une certaine fébrilité.

Il apparaît désormais que la croissance mondiale a bel et bien ralenti par rapport au rythme très soutenu enregistré l’année dernière. Pour autant les indicateurs économiques disponibles ne remettent pas en cause le scénario d’une activité solide, en particulier aux Etats-Unis.

Par ailleurs, les indications fournies par les banques centrales du G4 laissent entendre que la normalisation des politiques monétaires va se poursuivre en 2019, sauf en cas de dégradation marquée de la conjoncture économique, et qu’une inflation basse ne constituera pas un obstacle à ces opérations.

Une croissance mondiale moins synchronisée qu’en 2017 et des politiques monétaires moins accommodantes sont analysées comme des risques par les investisseurs qui en oublient ainsi les éléments positifs. Le manque de visibilité sur les aspects politiques risque lui aussi d’être durable.

Les investisseurs vont devoir s’adapter au nouveau régime économique, qui n’est pas fondamentalement différent du précédent, et s’habituer aux incertitudes politiques, difficiles à intégrer dans une allocation d’actifs autrement que par des mouvements très tactiques. Ce n’est qu’après qu’ils pourront enfin prendre en compte les éléments plus positifs. Les très solides chiffres d’affaires publiés par les entreprises au titre du 3e trimestre et les perspectives bénéficiaires encourageantes pour 2019 pourraient les y aider.


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