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Devrait-on considérer les obligations vertes comme une classe d’actifs ? (1/3)

Le marché des obligations vertes a récemment franchi les 600 milliards $ de titres en circulation[1], mais cela en fait-il une classe d’actifs à part entière ? Dans le premier article de cette série en trois parties, nous allons expliquer notre point de vue.

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Le marché des obligations vertes a récemment franchi les 600 milliards $ de titres en circulation[1], mais cela en fait-il une classe d’actifs à part entière ? Dans le premier article de cette série en trois parties, nous allons expliquer notre point de vue.

  • Corrélations avec d’autres classes d’actifs
  • Un profil risque/rendement idiosyncratique ?
  • Quelles sont les caractéristiques distinctives des obligations vertes ?

Les investisseurs répartissent leurs participations dans diverses classes d’actifs aux fins de la diversification des risques et des rendements dans un environnement de marché particulier. Les allocations varient en fonction de leur appréciation de l’environnement actuel et futur sur différents horizons de temps.

Figure 1 : volume annuel des émissions d’obligations vertes (en millions de dollars)

Figure 1 : volume annuel des émissions d’obligations vertes (en millions de dollars)

Source : Climate Bonds Initiative, BNPP Asset Management, octobre 2019

Obligations vertes : corrélations et risque-rendement

Cependant, il n’existe aucun critère universellement accepté pour définir exactement ce qu’est une classe d’actifs. Pourtant, des principes communs qui sous-tendent les méthodes de classification.

  1. Les corrélations entre les différentes classes d’actifs ne doivent pas être élevées. Si deux classes d’actifs sont fortement corrélées l’une à l’autre, l’allocation aux deux classes ne permettra pas de diversifier mathématiquement le risque du portefeuille.
  2. Au sein d’une classe d’actifs, les titres doivent présenter des caractéristiques de risque et de rendement similaires. Par exemple, pour les crédits d’entreprises non financières américains à 10 ans, une obligation mieux notée devrait avoir un coupon plus faible par rapport à une obligation moins bien notée, puisque le risque de crédit plus élevé nécessitera un taux d’intérêt plus élevé.

Bien que les investisseurs s’accordent généralement sur ces deux notions, leur interprétation réelle des « corrélations élevées » et des « caractéristiques de risque et de rendement similaires » peut différer dans la pratique.

Obligations vertes : différences et similitudes

Dans ce contexte, les obligations vertes ne constituent pas selon nous une classe d’actifs distincte à ce stade. La plupart des obligations vertes présentes sur le marché aujourd’hui sont des obligations « d’utilisation du produit », plutôt que de simples obligations de financement de projets. Pour la plupart des obligations vertes, le produit est affecté aux activités spécifiques d’un émetteur qui sont censées être bénéfiques pour l’environnement (donc « vertes »).

Mais le remboursement provient de l’ensemble du bilan de l’émetteur (comme pour toute obligation « normale »), et non spécifiquement des revenus des activités vertes financées (si elles génèrent un quelconque revenu). Pour l’essentiel, les obligations vertes « d’utilisation du produit » présentent un risque de crédit équivalent (et donc non différent) à celui de leurs homologues non vertes.

Cela signifie également, qu’en théorie, une obligation verte peut être équivalente à toute obligation non verte existante. Les obligations vertes et leurs homologues non vertes afficheront le même risque de crédit fondamental, le même risque de duration, le même risque de liquidité, le même risque d’option, etc.

Les différences entre les obligations vertes et non vertes sont les suivantes :

  • Le produit des obligations vertes doit être orienté vers les activités vertes ;
  • L’émetteur s’engage à communiquer au marché, après l’émission, l’utilisation effective du produit (et potentiellement le bénéfice quantifié pour l’environnement).

Ces deux différences ne modifient pas la structure fondamentale de l’obligation ni le risque de crédit de l’émetteur.

Alors, s’agit-il ou non d’une classe d’actifs distincte ?

Par conséquent, nous devrions nous attendre à ce que les risques financiers des obligations vertes répliquent exactement ceux de leurs homologues non vertes. Nous devrions également nous attendre à ce que le profil risque/rendement des obligations vertes se comporte de la même manière que celui de leurs homologues non vertes.

Par conséquent, nous estimons que les obligations vertes ne doivent pas être considérées comme une classe d’actifs distincte, mais comme des obligations « normales » du point de vue du risque financier et du rendement, et donc du point de vue des décisions d’allocation des classes d’actifs.

Pourtant, nous reconnaissons que certaines obligations vertes présentent une particularité. Elles peuvent bénéficier d’une prime verte (greenium), dans certains cas sur le marché primaire, et dans d’autres sur le marché secondaire. Cette particularité change-t-elle notre perception des obligations vertes comme une classe d’actifs ? Nous définirons la « greenium » et étudierons cette question dans la deuxième partie.


À lire également : Le « Premium Vert » définit-il les obligations vertes comme une classe d’actifs ? (2/3) Comment allouer du capital aux obligations vertes ? (3/3)

[1] Environmental Finance, https://www.bonddata.org/, données extraites le 31/10/2019


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