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Politique de change chinoise et perspectives du renminbi

Depuis 2014, la politique de change de la Banque populaire de Chine (PBoC) vise à stabiliser le taux de change effectif du renminbi en utilisant le panier du CFETS et non à stabiliser la parité entre le CNY et le dollar américain (USD). La banque centrale a également apporté des ajustements tactiques à diverses reprises à cette politique de « stabilité du renminbi » en fonction du sentiment des marchés et des variations du dollar américain. Ces ajustements ont néanmoins semé la confusion sur les marchés financiers, inquiets quant aux véritables intentions de la Chine concernant sa politique de change.

Depuis 2014, la politique de change de la Banque populaire de Chine (PBoC) vise à stabiliser le taux de change effectif du renminbi en utilisant le panier du CFETS et non à stabiliser la parité entre le CNY et le dollar américain (USD). La banque centrale a également apporté des ajustements tactiques à diverses reprises à cette politique de « stabilité du renminbi » en fonction du sentiment des marchés et des variations du dollar américain. Ces ajustements ont néanmoins semé la confusion sur les marchés financiers, inquiets quant aux véritables intentions de la Chine concernant sa politique de change.

En guidant le sentiment sur le marché des changes chinois afin de minimiser les sorties de capitaux, la PBoC a compris que ce qui comptait vraiment n’était pas le taux de change effectif ni l’indice CFETS, mais la parité USD/CNY. Une fois que le sentiment à l’égard du renminbi s’est stabilisé et que le dollar américain s’est raffermi, la PBoC a laissé le renminbi se déprécier face au billet vert afin de stabiliser le taux de change effectif.

Autrement dit, la PBoC a utilisé le taux de change USD/CNY comme facteur d’ajustement pour stabiliser l’indice CFETS. Cette approche a été employée entre 2015 et 2016 lorsque le dollar s’est apprécié face à toutes les devises composant le panier du renminbi, ce qui a exercé des pressions haussières marquées sur l’indice pondéré en fonction des échanges commerciaux. Pour juguler ces pressions, la PBoC a donc laissé le renminbi se déprécier face au dollar (cf. graphique 1).

Graphique 1 : Nette dépréciation du yuan face au dollar. Le graphique présente la parité USD/CNY de fin 2014 au 1er juin 2016 (1 USD = x CNY)

Source : CEIC, BNP Paribas Asset Management Asia, données au 01/06/17

Toutefois, lorsque le sentiment à l’égard du renminbi est devenu extrêmement négatif et volatil, entraînant d’importantes sorties de capitaux, la PBoC a de nouveau cherché à stabiliser le taux de change USD/CNY et a laissé l’indice du CFETS s’ajuster. En d’autres termes, la stabilité du taux de change USD/CNY dépendait de la faiblesse du sentiment vis-à-vis du renminbi. Ces ajustements tactiques à court terme ont jalonné la période 2015-2016 (cf. graphique 1).

Cette gestion tactique de la politique de change a été utilisée par intermittence jusqu’au début 2017 lorsque la PBoC a laissé le taux de change effectif baisser, malgré une très nette amélioration du sentiment à l’égard du renminbi depuis le début de l'année. La PBoC aurait dû intervenir pour stabiliser le taux de change effectif mais elle ne l’a pas fait.

Cette situation est en grande partie liée à la réorientation du dollar américain et à la conjoncture économique chinoise. Contrairement à ce que prévoyait le marché il y a quelques mois, le dollar s’est déprécié et non l’inverse. À l’heure où nous rédigeons ces lignes, l’indice du dollar américain est en baisse de plus de 3 % depuis janvier, alors que la parité USD/CNYest stable depuis sa progression de 1 % début 2017. L’indice CFETS a donc suivi la tendance baissière du dollar. La PBoC a de nouveau décidé de modifier sa politique de change pour profiter du repli du dollar et faire baisser le taux de change effectif, tout en stabilisant la parité USD/CNY, malgré l’embellie du sentiment à l’égard du renminbi (cf. graphique 2).

Graphique 2 : La PBoC (Banque centrale chinoise) a profité de la faiblesse du dollar pour affaiblir le taux de change effectif du yuan (indice CFETS) tout en maintenant la parité USD/CNY a peu près stable

Source : CEIC, BNP Paribas Asset Management Asia, données au 01/06/17

Notons que cette nouvelle approche a été adoptée en raison de la diminution des sorties de capitaux, liée essentiellement à une baisse des remboursements des passifs étrangers par les entreprises chinoises et à des contrôles de capitaux efficaces. Le sentiment à l’égard du renminbi s’est donc amélioré, comme en témoigne l’augmentation du ratio règlements en devises/encaissements de devises des clients des banques chinoises (cf. graphique 3). Cette évolution témoigne d’une augmentation du pourcentage de devises effectivement vendues sur le marché à partir des encaissements de devises. Autrement dit, les destinataires chinois de devises ont vendu davantage de devises étrangères et ont accumulé des renminbis.

Graphique 3 : L’évolution du ratio règlements en devises/encaissements de devises des clients des banques chinoises montre qu’ils sont désormais plus enclins à détenir des renminbis que des devises étrangèrespolitique de change chinoise

Source : CEIC, BNP Paribas Asset Management Asia, données au 01/06/17

Malgré cette évolution positive, la PBoC continue à vouloir baisser le taux de change effectif afin de soutenir la dynamique de croissance de l’économie intérieure. La banque centrale adopte donc un régime de « flottement administré » de sa devise, ancré sur l’indice du CFETS. Alors que la reprise économique s’installe, il est selon nous probable qu’elle choisisse prochainement d’adopter de nouveau une politique de stabilité du taux de change effectif.

Le sentiment vis-à-vis du renminbi s’améliore grâce à la stabilisation de l’économie chinoise, à la diminution des sorties de capitaux et à la dissipation des craintes entourant la crise de la dette chinoise (du fait de la résorption de l’écart entre la croissance nominale du PIB et celle du crédit). Dans ce contexte, la PBoC pourrait à nouveau - si le dollar baisse encore - vouloir stabiliser l’indice CFETS, ce qui laisserait présager une appréciation du renminbi face au dollar dans les mois à venir. Dans ce scénario, la devise chinoise pourrait terminer l’année sur une phase haussière, à moins de 6,9 renminbis par dollar. Par conséquent, les actifs chinois (notamment obligataires) pourraient devenir plus attractifs pour les investisseurs, dans l’hypothèse où le durcissement de la réglementation se termine avant le 19e Congrès du parti communiste organisé d’ici la fin de l’année.


Achevé de rédiger le 24 mai 2017

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