Nouvelle dose d’euphorisants sur les marchés

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Les marchés ont poursuivi leur ascension et cela dure depuis la semaine du 19 octobre. Le S&P 500 est repassé en territoire positif depuis le début de l’année, mais ce n’est rien à côté du DAX (indice boursier allemand) qui, au 23 octobre, affichait une hausse de plus de 10 % en monnaie locale sur la même période, dont 6,83 % réalisés rien que sur la semaine du 19 octobre. Les réactions des marchés obligataires ont été plus tempérées, mais le bon du Trésor américain à dix ans a connu quatre mauvaises séances sur les cinq de la semaine. En résumé, la période aura été favorable aux actifs risqués et au mieux, médiocre pour les classes d’actifs plus défensives – un scénario qui n’aura pas déplu à la Banque centrale européenne (BCE).

 

Graphique 1 : évolution de l’indice Standard & Poor’s 500 entre le 02/01/2015 et le 30/10/2015 – au mois d’octobre l’indice est repassé en territoire positif pour l’année 2015 après la forte baisse au mois d’août.

S&P500

Source : Bloomberg, données au 30/10/2015

 

Graphique 2 : évolution du DAX (l’indice boursier allemand) entre le 02/01/2015 et le 30/10/2015 – une forte hausse au mois d’octobre

DAX

Source : Bloomberg, données au 30/10/2015

L’inflation en zone euro s’établit actuellement à -0,1 % en glissement annuel. La BCE vise un taux de 2 %. L’inflation sous-jacente n’est pas aussi faible, mais à 0,9 % elle est en deçà de l’objectif (dernièrement atteint en 2008), en dépit de la mise en place d’un programme d’assouplissement quantitatif (« QE ») de grande ampleur. La BCE prévoit une inflation de 0,1 % en 2015. Pour remédier à cette situation, elle achète mensuellement pour près de 60 milliards d’euros d’obligations depuis l’annonce de son « QE » en janvier, programme auquel elle a apporté certains ajustements en vue d’accroître sa flexibilité. Alors que nous ne pouvons pas connaître le scénario contrefactuel, cette politique semble à première vue ne pas porter ses fruits.

Dans ce contexte, le président de la BCE, Mario Draghi, a profité de la conférence de presse qui a suivi la réunion monétaire du 22 octobre pour signaler aux marchés que la BCE était prête à renforcer le caractère accommodant de sa politique monétaire et que des précisions seraient apportées lors de sa réunion du 3 décembre. Une augmentation des achats d’actifs, tant sur une base mensuelle qu’en termes d’enveloppe globale, ainsi qu’un nouvel abaissement du taux de la facilité de dépôt, déjà négatif actuellement, semblent des développements qui se situent quelque part entre le possible et le probable.

Les rendements obligataires ont baissé et les courbes des taux européens se sont aplaties dans le sillage de ces déclarations, mais ces mouvements ont semblé plus prononcés dans les pays de la périphérie. Graphique 3 (dessous) montre l’évolution des courbes des taux de l’Espagne et de l’Italie au cours du mois écoulé. Ce qui est frappant, c’est que les taux des obligations de ces deux pays se situent désormais en territoire négatif jusqu’à l’échéance d’environ deux ans. Si les rendements des obligations allemandes sont actuellement négatifs jusqu’à l’échéance de six ans, cela n’en reste pas moins remarquable. L’Espagne est devenue une sorte d’incarnation des politiques d’austérité, ce qui n’est pas le cas de l’Italie. Le ratio Dette/PIB de l’Italie s’établit actuellement à 132 %. En 2012, il avait franchi les 120 %, niveau considéré à l’époque comme un possible seuil critique pour évaluer l’incapacité fondamentale d’un État à rembourser ses dettes. Ce même emprunteur demande aujourd’hui un paiement implicite pour le privilège d’être porteur de sa dette.

Graphique 3 : évolution des courbes des taux de l’Espagne et de l’Italie entre le 23 septembre 2015 et le 23 octobre 2015

Sugar

Source : Bloomberg, données au 23 octobre 2015

L’euro s’était légèrement raffermi dans le sillage de la décision de la Réserve fédérale américaine (Fed) de ne pas relever ses taux lors de sa réunion de septembre et de l’amenuisement de la perspective d’un resserrement monétaire imminent aux États-Unis. Après les propos de Mario Draghi, le dollar américain s’est brutalement apprécié face à la monnaie unique, clôturant la semaine un peu au-dessus de 1,10 USD pour 1 EUR, niveau qui  n’avait pas été observé depuis août.

À côté de perspectives qui flirtent avec la désinflation, l’environnement macroéconomique n’a clairement pas montré d’éclaircies. La Chine ne connaîtra probablement pas le scénario d’atterrissage brutal, mais avec des statistiques que le marché ne juge pas toujours fiables, rien n’est acquis.

Nous aurons connaissance de la première estimation de croissance du PIB américain au troisième trimestre au cours de la semaine à venir. Les signaux n’ont jamais été aussi ambigus, mais il convient de ne pas se laisser emporter outre mesure par le pessimisme. Les chiffres de l’emploi ont clairement été mauvais, mais de façon quelque peu surprenante, après les résultats décevants de sociétés comme Alcoa, Walmart ou Yahoo et d’une grande partie du secteur financier, à l’heure où nous rédigeons cette note, sur 173 entreprises du S&P 500 qui ont publié leurs chiffres, 74,57 % ont été agréablement surpris par leurs bénéfices. Cette tendance peut-elle se poursuivre ?

Le pari du marché est que cela n’a pas d’importance ou plutôt que les bonnes surprises sur fond de sentiment négatif sont d’autres douceurs. Comme le savent les parents de jeunes enfants, les effets du retrait des sucreries sont souvent désagréables – mais c’est un problème pour plus tard.

Image : Mario Draghi, Président de la BCE
Source de l’image : GongTo / Shutterstock.com
Alex Johnson

Head of Absolute Return Multi-Sector Fixed Income

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