T1 2016 sur les marchés financiers : quand le lion devient agneau

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Points clés :

  • Le moral des marchés financiers s’est amélioré avec l’éloignement des menaces de turbulences de l’économie mondiale.

  • Les développements depuis le début du mois de mars 2016 suggèrent que l’économie américaine pourrait ne pas avoir été affectée par le déplacement des pressions désinflationnistes.

  • Les difficultés des économies étrangères continuent de peser sur les marchés américains.

  • Les conditions financières se sont nettement détendues au cours du mois de mars 2016, mais la reprise reste fragile et sensible à l’évolution de l’économie mondiale.

Les vents contraires auxquels s’est heurtée la normalisation de la politique monétaire se dissiperaient-ils ? En 2015, de nombreux obstacles, notamment l’appréciation du dollar américain, les pressions désinflationnistes et les remous sur les marchés financiers mondiaux, ont contraint la Réserve Fédérale (Fed) à retarder son resserrement monétaire. Cependant, les données économiques publiées au cours du mois de mars 2016 laissent penser que certaines de ces forces pourraient faiblir. Après une forte hausse, le dollar pondéré en fonction des échanges semble se stabiliser maintenant dans une fourchette définie pendant les douze derniers mois.

Les chiffres de l’inflation, qui n’avaient pas suivi la reprise, ont surpris à la hausse, ce qui pourrait indiquer l’amorce d’une tendance à la hausse vers l’objectif de la Fed. Parallèlement, le sentiment du marché s’est amélioré (voir le graphique 1 ci-après) avec l’éloignement des menaces de turbulences de l’économie mondiale. Si les bourgeons du printemps commencent à fleurir, la patience politique pourrait être mise à l’épreuve dans les semaines à venir.

Graphique 1 :  après s’être écartée du début janvier 2016 jusqu’à mi-février 2016, la prime de risque de la dette privée américaine de notation élevée s’est resserrée jusqu’à la fin du mois de mars, reflétant une amélioration du sentiment du marché américain  (évolution de la prime de risque de l’indice Markit CDX NA investment-grade CDS pendant la période du 02/01/16 au 28/03/16).

Markit CDX NA investment-grade CDS spreads (source: Bloomberg)

Evolution de la prime de risque (‘spread’, mesuré en points de base (bps) pour l’indice Markit CDX NA investment-grade CDS spreads (source : Bloomberg au 28/03/16) – les couvertures de défaillance ou dérivés sur événement de crédit, plus connus sous leur nom et abréviation anglais ‘credit default swaps’ (CDS), sont des contrats de protection financière entre acheteurs et vendeurs.

La vigueur du dollar américain a constitué le principal frein à la normalisation des taux d’intérêt et a eu des répercussions négatives sur la croissance des exportations et les marges des entreprises. Les sociétés exportatrices ont subi une déperdition de chiffre d’affaires, les produits américains étant devenus de plus en plus chers sur les marchés internationaux, et les résultats des multinationales basées aux États-Unis ayant été pénalisés par l’effet de change (conversion). La baisse actuelle de la rentabilité des entreprises reste une préoccupation pertinente, mais nous pourrions observer un retournement de tendance cette année si le billet vert restait stable. L’impact des taux de change sur les marges s’observe avec un décalage perceptible. La phase actuelle de recul de la rentabilité des entreprises pourrait davantage être le reflet d’un dollar fort il y a un an, alors même que la tendance s’est atténuée depuis.

Les développements récents suggèrent que les États-Unis pourraient ne pas avoir été affectés par le déplacement des pressions désinflationnistes. La hausse des prix à la consommation de base a dépassé les attentes du marché au premier trimestre 2016. Si les statistiques récentes peuvent difficilement caractériser une tendance, les données de l’inflation ont été encourageantes. Les fournisseurs domestiques de biens et de services disposent d’un pouvoir de fixation des prix limité depuis la crise du crédit mondiale. Un modeste affermissement des pressions sur les prix serait perçu comme un indicateur positif de la demande. Les mesures des anticipations d’inflation fondées sur les marchés semblent refléter une vision plus optimiste de la dynamique de l’inflation aux États-Unis, inversant la tendance à la baisse des indicateurs des points morts d’inflation (voir le graphique 2, ci-après).

Graphique 2 : sur le marché obligataire américain, les mesures des anticipations d’inflation fondées sur les marchés reflètent, depuis la mi-février 2016, une vision plus optimiste de la dynamique de l’inflation. Ce graphique montre l’évolution du point mort d’inflation (‘breakeven inflation’ (BEI)) dérivé de l’obligation de l’État américain indexée sur l’inflation à 10 ans, pour la période du 02/01/16 au 28/03/16.

 

US 10-year breakeven inflation (source: Bloomberg)

Point mort d’inflation à 10 ans sur le marché américain (Source : Bloomberg le 28/03/16)

Cela étant, l’économie américaine n’est pas à l’abri de facteurs exogènes. Les difficultés de certaines économies étrangères continuent de peser sur les marchés américains. Les turbulences sur les marchés mondiaux ont eu des effets perturbateurs au premier trimestre 2016. L’aversion pour le risque s’est emparée des marchés, tirant les cours des actions vers le bas et les spreads de crédit vers le haut. Le mot en « R » tant redouté (« récession ») a commencé à faire son apparition dans d’importantes publications. Par chance, la correction a été de courte durée et un retournement (retracement) en « V » a suivi. Cette phase relativement brève a montré à quel point les marchés américains sont devenus sensibles à l’évolution du ressenti global. En dépit d’une amélioration des statistiques économiques depuis fin 2015, la Fed est demeurée prudente en mars, préférant attendre d’autres éléments confirmant la fin de la tempête. Paradoxalement, les anticipations de report du resserrement monétaire de la Fed ont probablement été à l’origine du changement de sentiment, car la corrélation entre les actifs risqués et la politique de taux d’intérêt était négative.

L’année 2016 semble se déployer de la même manière que les exercices précédents, avec un optimisme du marché en fin de période rapidement remplacé par une aversion généralisée pour le risque. La corrélation des marchés a augmenté avec le mouvement de fuite vers la qualité qui a suivi. Quand le moral en berne a touché le fond, , la tendance s’est inversée et la route a été retrouvée . Les conditions financières se sont nettement détendues au cours des dernières semaines, mais la reprise reste fragile et sensible à l’évolution de l’économie mondiale. Si nous comprenons la retenue de la Fed après l’épisode récent des marchés, nous gardons à l’esprit que les surprises des marchés sont symétriques. En d’autres termes, il se peut que 2016 nous surprenne agréablement.

Cet article à été rédigé le 28 mars 2016 à New York.

 

Ken O'Donnell

Head of Short Duration Fixed Income, CFA Charterholder

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