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Les dommages collatéraux du conflit commercial sino-américain

Bien que les tensions commerciales actuelles se focalisent entre la Chine et les États-Unis, les dégâts collatéraux s’accumulent pour les autres économies asiatiques, avec des implications manifestes en matière de risque pour l’allocation d’actifs régionale. En particulier, les économies asiatiques orientées vers l’exportation ne sont pas à l’abri d’une réduction de la liquidité du dollar résultant de l’aversion au risque provoquée par l’imposition de droits de douane et les représailles sino-américaines. Un indicateur de ce stress financier est la dépréciation des monnaies asiatiques par rapport au dollar depuis le début de l’année (graphique 1).

Bien que les tensions commerciales actuelles se focalisent entre la Chine et les États-Unis, les dégâts collatéraux s’accumulent pour les autres économies asiatiques, avec des implications manifestes en matière de risque pour l’allocation d’actifs régionale. En particulier, les économies asiatiques orientées vers l’exportation ne sont pas à l’abri d’une réduction de la liquidité du dollar résultant de l’aversion au risque provoquée par l’imposition de droits de douane et les représailles sino-américaines. Un indicateur de ce stress financier est la dépréciation des monnaies asiatiques par rapport au dollar depuis le début de l’année (graphique 1).

Graphique 1 : Variation du taux de change nominal par rapport au dollar sur la période janvier-août 2018 (%)

Source : CEIC, BNP Paribas Asset Management (Asie). Données à octobre 2018.

Un ralentissement de la croissance mondiale provoqué par le conflit commercial sino-américain entraînerait une baisse de la demande d’exportations en provenance des marchés émergents. Une récente étude de marché[1] montre qu’en Asie, ce sont les taux de croissance du PIB de Singapour, de la Malaisie et de la Thaïlande qui sont les plus exposés aux variations de la croissance du G3 (États-Unis, Europe et Japon). La Chine est en grande partie protégée par l’importance de son économie continentale et la possibilité de recourir à des outils de relance intérieure.

Les dégâts collatéraux

Cependant, l’existence même d’un conflit commercial bilatéral entre la Chine et les États-Unis pourrait avoir des conséquences significatives sur les économies de la région au niveau des chaînes d’approvisionnement mondiales.[2] Ces dommages collatéraux potentiels peuvent être estimés en extrayant la valeur ajoutée d’origine étrangère contenue dans les exportations brutes de la Chine (40 % en moyenne) pour la réaffecter à ses pays d’origine et évaluer ainsi l’exposition finale de leurs exportations aux États-Unis.

Cela veut dire que lorsque les exportations de la Chine vers les États-Unis se réduisent pour cause de conflit commercial, les exportations en provenance de ces pays diminuent aussi. On estime que sur les dix pays les plus exposés, six se trouvent en Asie (graphique 2). Les conséquences pour la Chine sont limitées. En termes de gestion du risque dans le cadre de l’allocation d’actifs, ceteris paribus, les marchés les plus exposés au commerce sino-américain auront tendance à être les plus durement touchés.

Graphique 2 : Exposition finale aux États-Unis comparée aux exportations directes vers les États-Unis (2016)

 

Note : exposition finale des exportations destinées à la demande intérieure des États-Unis, hors produits réexportés des États-Unis vers des pays tiers. Source : statistiques UN Comtrade, Eurostat, base de données TiVa de l’OCDE/OMC, FMI, statistiques nationales, CEIC, BNP Paribas Asset Management (Asie), données à octobre 2018

Une récente étude de marché [3] montre également que dans les pays d’Asie les plus exposés au marché américain, les secteurs qui risquent d’être les plus durement touchés par les mesures commerciales américaines sont le textile, la maroquinerie et les chaussures au Vietnam, les ordinateurs et les produits électroniques à Taïwan et en Malaisie, et les produits chimiques et pétroliers à Singapour.

Le risque de contagion

L’escalade des tensions commerciales entre la Chine et les États-Unis a intensifié l’aversion au risque, amenant les investisseurs à réévaluer les fondamentaux économiques des marchés émergents et à s’interroger sur les marchés les plus exposés au risque de contagion financière à mesure que le choc commercial prend de l’ampleur. Parmi les principales « lignes de faille » économiques suivies de près pour chaque pays, on trouve le solde de la balance courante, le solde budgétaire, la dette extérieure et l’inflation. En cas de choc négatif, les pays qui ont un double déficit (courant et budgétaire), une dette extérieure importante et une forte inflation sont les plus susceptibles de subir une contagion financière ou de connaître une crise de confiance.

La Chine n’a aucun problème macroéconomique de cette nature. Sa balance courante est excédentaire, son inflation est maîtrisée, son déficit budgétaire est limité, à environ 3 % du PIB, et sa dette extérieure ne dépasse pas 15 % du PIB (alors qu’elle dispose de réserves de change égales à 25 % de son PIB). Surtout, le renminbi n’est pas convertible, ce qui limite considérablement le risque de contagion financière.

Les trois grandes économies asiatiques les plus vulnérables sont l’Inde, l’Indonésie et les Philippines, en raison de leur double déficit et d’une inflation relativement élevée. Leur dette extérieure reste toutefois relativement faible (graphique 3 et tableau 1). Bien que la Malaisie enregistre une dette extérieure plutôt importante, sa balance courante affiche un excédent significatif et son inflation est faible.

Graphique 3 : Indicateurs de stress macroéconomique des pays émergents de la région APAC (Asie-Pacifique) (2017)

Source : CEIC, UBS, BNP Paribas Asset Management (Asie), données à octobre 2018

Tableau 1 : Indicateurs de stress macroéconomique des pays émergents de la région APAC (Asie-Pacifique)

Source : CEIC, UBS, BNP Paribas Asset Management (Asie), données à octobre 2018

Dans leur ensemble, les économies émergentes de la région d’Asie-Pacifique affichent des fondamentaux solides, bien que leurs marchés d’actifs restent exposés aux pressions vendeuses résultant d’une aversion croissante au risque. Toutes les monnaies asiatiques couvertes par notre analyse se sont dépréciées par rapport au dollar depuis le début de l’année (voir graphique 1), les trois pays à double déficit étant ceux qui enregistrent la plus forte baisse, suivis de la Chine (qui présente un déficit de sa balance courante au 1er trimestre 2018).

Nos recherches montrent surtout que depuis quelques années, la corrélation entre les fluctuations du renminbi et des principales monnaies asiatiques a augmenté, au détriment de leur corrélation avec le dollar américain et l’euro [4]. Par conséquent, si les tensions commerciales continuent d’exercer des pressions à la baisse sur le renminbi, les monnaies asiatiques seront elles aussi confrontées à des pressions baissières.

La volatilité est partie pour durer

Les fluctuations de change de cette nature, surtout lorsqu’elles se produisent en l’espace de quelques mois seulement, ont tendance à alimenter la volatilité des marchés et à provoquer un resserrement des conditions financières globales, en raison de la sortie de liquidités vers les valeurs refuge sur d’autres marchés et/ou de la remontée des taux directeurs des pays concernés pour tenter de calmer le marché des changes. Cela veut dire que le resserrement des conditions de crédit qui en résulte, marqué par un élargissement des spreads et des turbulences sur les marchés actions, a toutes les chances de se prolonger tant que le conflit commercial sino-américain s’intensifie à court terme.

La valeur des investissements et les revenus qu’ils génèrent peuvent enregistrer des hausses comme des baisses et il se peut que les investisseurs ne récupèrent pas leur investissement initial.

Investir dans les marchés émergents ou dans des segments de marché spécialisés ou restreints peut présenter une volatilité supérieure à la moyenne en raison de la forte concentration de leurs positions, d’un degré d’incertitude plus élevé reflétant le manque d’informations disponibles, de leur liquidité plus faible ou de leur sensibilité plus grande à l’évolution du contexte de marché (social, politique et économique).

Certains marchés émergents offrent moins de sécurité que la plupart des marchés développés internationaux. Par conséquent, les services de transaction, de liquidation et de conservation du portefeuille utilisés pour le compte de fonds investis dans les marchés émergents peuvent comporter un risque plus élevé.

Plus d’articles de Chi Lo.

[1] « ASEAN: Trade War Drags Growth Forecasts Lower », UBS APAC Economic Perspectives, 18 juillet 2018.

[2] Voir également « Chi Time: Implications of Sino-US Trade Frictions », 23 février 2018.

[3] « The Impact of US Trade protectionism Centring on China », Rapport spécial sur l’Asie, Nomura, 23 mars 2018.

[4] Voir « Renminbi Displacing the US Dollar by Stealth », Chi Lo, BNP Paribas Asset Management, 3 janvier 2013.

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