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Nouveaux records pour les actions envers et contre (presque) tout

Après une dernière semaine de septembre très difficile pour les actions mondiales, octobre avait débuté par un sursaut suivi d’une nouvelle phase d’hésitations puis d’une franche remontée au cours de la seconde quinzaine. Les inquiétudes inflationnistes liées à la remontée des prix de l’énergie (+11,4 % pour le baril de WTI à 83,6 dollars fin octobre, au plus haut depuis octobre 2014) ont cédé la place aux bons résultats publiés par les entreprises.

Les bénéfices et les ventes ont dépassé les attentes, avec toutefois d’importantes différences sectorielles selon les capacités des entreprises à augmenter leurs prix. Les surprises sont, dans les deux cas, supérieures à leur moyenne historique et les entreprises semblent être parvenues dans l’ensemble à mieux préserver leurs marges que ce qui était anticipé par les analystes financiers. Par ailleurs, les perspectives dressées par les chefs d’entreprise sont plutôt encourageantes.

Ces éléments microéconomiques très favorables ont permis aux actions de reprendre leur hausse malgré les tensions sur les taux longs qui ont amené les investisseurs à s’interroger sur la valorisation des grands indices et provoqué les hésitations constatées au cours de la première quinzaine.

Le quatrième trimestre commence bien pour les actions…

Dans ce contexte, l’indice MSCI AC World (en dollars) a pratiquement retrouvé fin octobre son point haut établi début septembre pour afficher sa plus forte hausse mensuelle de l’année (+5,0 %). La performance des marchés émergents est bien moindre, en octobre (+0,9 % pour l’indice MSCI Emerging en dollars), et depuis le début de l’année (-2,1 % contre +15,3 % pour les actions mondiales).

… malgré des pressions inflationnistes

Aux Etats-Unis, l’inflation totale est ressortie à 5,4 % en glissement annuel (5,3 % en août et 5,4 % en juillet) et l’inflation sous-jacente (hors alimentaire et énergie) s’est stabilisée à 4,0 %. Les variations du coût du logement commencent à présenter quelques signes laissant envisager une remontée durable de cette composante importante des indices de prix aux Etats-Unis.

La mesure privilégiée par la Fed (déflateur des dépenses privées hors alimentaire et énergie) est stabilisée à 3,6 % en glissement annuel depuis juin, ouvrant la voie à l’annonce d’une réduction prochaine (tapering) du rythme des achats d’actifs effectués dans le cadre de l’assouplissement quantitatif.

Dans la zone euro, l’inflation s’est établie à 4,1 % en octobre et l’inflation sous-jacente à 2,1 %, passant au-dessus de l’objectif de la BCE pour la première fois depuis 2002. Les prévisions continuent à être revues à la hausse : 2,3 % en 2021, 1,9 % en 2022 et 1,7 % en 2023 selon l’enquête auprès des professionnels.

Le Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE) apparaît divisé sur ce thème : selon des rumeurs, plusieurs membres estiment que l’inflation pourrait rester supérieure à 2 % jusqu’en 2023. Dans ce contexte, les déclarations de Christine Lagarde, qui a rappelé que l’inflation ne se rapprochera pas de l’objectif de 2 % « bien avant la fin de l’horizon de projection » et qu’elle n’imaginait pas une accélération substantielle des salaires, ne sont pas parvenues à faire refluer les anticipations de remontée des taux directeurs avant la fin de 2022 présentes dans les marchés.

Au cours des dernières semaines, le ton adopté par les banques centrales des économies développées a été jugé, dans le meilleur des cas un peu moins accommodant, voire plus agressif, et plusieurs d’entre elles ont effectivement durci leur politique monétaire en remontant leur taux directeur (Corée du Sud en août, Norvège en septembre, Nouvelle-Zélande en octobre) ou laissent entendre qu’elles sont sur le point de le faire (Royaume-Uni).

Les investisseurs en actions semblent peu à peu s’habituer à cette idée mais les commentaires de la Réserve fédérale américaine en la matière seront décisifs alors que les anticipations pour une première remontée en 2022 se sont renforcées.

La demande intérieure résiste

Toutefois, malgré une nouvelle dégradation de la situation sanitaire (qui s’observe surtout dans les pays où la population est peu vaccinée mais qui a conduit plusieurs pays à proposer un rappel vaccinal aux plus fragiles), la persistance des goulets d’étranglement, et ces pressions inflationnistes, l’environnement économique reste porteur. L’activité manufacturière est encore limitée par la pénurie de certains biens et matériaux mais la demande intérieure résiste, alimentée par un rattrapage de la consommation de services.

La première estimation de la croissance du PIB américain au 3e trimestre est ressortie à 2,0 % (rythme annualisé), soit un sensible ralentissement par rapport au 1er semestre (+6,0 %) et un chiffre légèrement inférieur aux attentes mais les éléments sous-jacents sont encourageants. La consommation de services s’est révélée très solide, contribuant à la croissance du PIB à hauteur de 3,7 pp, alors que la consommation de biens a retiré 2,3 pp, et plusieurs éléments laissent espérer une accélération de l’activité au 4e trimestre. Selon l’estimation initiale, l’indice PMI (Purchasing Manager Index) composite est remonté en octobre (57,3 après 55 en septembre et 56,8 au 3e trimestre). La confiance des consommateurs mesurée par le Conference Board s’est redressée en octobre après deux baisses consécutives.

Dans la zone euro, l’activité économique a bien résisté à la vague de contaminations dues au variant Delta. La croissance du PIB au 3e trimestre est ressortie à 2,2 % (après 2,1 % au 2e trimestre) avec des performances inégales entre les grandes économies. Les enquêtes d’activité ont envoyé des signaux contradictoires pour le début du 4e trimestre : l’indice PMI composite est retombé en octobre à son plus bas depuis avril à 54,3 (contre un point haut à 60,2 en juillet) alors que l’indicateur de sentiment économique mesuré par la Commission européenne est remonté proche du niveau qui prévalait en juillet tandis que les intentions d’embauche ont encore augmenté, établissant un record dans l’industrie.

Surperformance des actions américaines et des valeurs cycliques

Au sein des marchés développés, les actions américaines ont très nettement surperformé, l’indice S&P 500, propulsé par les résultats des entreprises, progressant de 6,9 % par rapport à fin septembre pour passer au-dessus de 4 600 et établir un nouveau record.

Dans la zone euro, les grands indices ont enregistré de fortes hausses (+5,0 % pour l’Eurostoxx 50), soutenus par les valeurs financières et des indicateurs économiques montrant dans leur ensemble que la croissance des économies européennes n’a pas pâti de la vague pandémique de l’été.

Les actions japonaises ont reculé en octobre (-1,9 % pour le Nikkei 225) malgré la légère amélioration des perspectives économiques de l’archipel reflétée par les enquêtes, le reflux des contaminations par le variant Delta, et la baisse du yen (-2,4 % face au dollar), généralement favorable pour les valeurs exportatrices nipponnes.

Au niveau mondial, les secteurs cycliques, en priorité les valeurs technologiques et de consommation, ont été les plus recherchés. Les valeurs financières ont été soutenues par la hausse des taux et le secteur de l’énergie par la progression des cours du pétrole. Seul le secteur des télécoms affiche un recul mensuel.

Des interrogations demeurent  

 Le risque inflationniste s’est imposé comme le principal thème pour les marchés financiers alors que l’envolée des coûts de l’énergie est venue s’ajouter à l’insuffisance de l’offre due à la persistance des goulets d’étranglement sur de nombreux biens manufacturés. Il apparaît désormais que les pressions inflationnistes mettront plus de temps que prévu à se résorber. Dans le même temps, la consommation de services s’est améliorée, témoignant de la solidité de la demande que reflètent également les bons résultats des entreprises.

A l’approche de l’hiver dans l’hémisphère nord, la situation sanitaire continue à inquiéter mais le temps des contraintes sanitaires susceptibles de peser significativement sur la demande semble à présent derrière nous, au moins pour les économies développées.

Sur ce sujet, et sur d’autres, l’attention des investisseurs devrait se focaliser sur la Chine où la conjoncture dans les prochains mois pourrait rester délicate après le ralentissement de la croissance du PIB au 3e trimestre. Les difficultés de l’économie chinoise vont en effet de pair avec les problèmes d’approvisionnement des chaînes de production mondiale. Ces inquiétudes sur la Chine sont à ranger au nombre des risques baissiers qui pourraient, à court terme, dominer l’analyse des investisseurs.

Les interrogations sur la politique monétaire de la Fed et le comportement des taux longs vont continuer à alimenter une certaine fébrilité alors que s’achève une année qui a vu les grands indices boursiers établir de nouveaux records. Des prises de bénéfices ou des ajustements de positions pourraient intervenir dans les prochaines semaines sans remettre en cause les tendances. A moyen terme, notre scénario central reste favorable sur de nombreux points : reprise économique, croissance des perspectives bénéficiaires des entreprises, politiques monétaires malgré tout encore accommodantes. Par ailleurs, les politiques budgétaires vont continuer à soutenir l’activité l’an prochain, avec, de surcroît, une approche plus structurelle, favorable à la croissance potentielle.


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