Perspectives 2019 : Marchés émergents – acheter les actions sur repli ?

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À l’aube de 2018, les marchés d’actions (indice MSCI World), n’avaient pas connu de réelle correction (à savoir une chute de 20 % ou plus) depuis 2011, donnant tout son sens au refrain « buy the dip » (achetez les points bas) entendu ces dernières années à l’occasion de chaque recul des marchés. Il est encore trop tôt pour savoir si 2018, caractérisée par des marchés mondiaux encore résistants mais volatils après les chutes brutales survenues en janvier/février et en octobre, dérogera à la règle.

Graphique 1 : Performances des actions développées et émergentes (base 100 = janvier 2008, données hebdomadaires)

Source: Datastream, BNP Paribas Asset Management, données au 02/11/2018

Les actions émergentes, entrées et restées dans une phase baissière, font toutefois figure d’exception. La question est maintenant de savoir si elles continueront à sous-performer (comme depuis 2011 et le printemps arabe), ou si elles rebondiront pour reprendre leur appréciation rapide amorcée début 2016.

Les RATs – semblables aux PIIGS, mais sans la protection d’une monnaie commune

Pour trouver un début de réponse à cette question, il nous faut d’abord comprendre quels ont été les principaux facteurs de la récente baisse des marchés émergents. Une explication possible serait que les « RATs » (Russie, Argentine et Turquie) ont été traités comme l’ont été les « PIIGS » (Portugal, Italie, Irlande, Grèce et Espagne) durant la crise européenne, voire plus mal. À la différence des PIIGS, qui appartiennent à la zone euro, les RATs ne sont pas protégés par une monnaie commune. Cette dure réalité a été particulièrement ressentie en Turquie et en Argentine, dont les monnaies ont respectivement dévissé de 32 % et 48 % entre janvier et fin octobre à la suite du retrait des investisseurs.

En Argentine cependant, le Fonds monétaire international (FMI) a augmenté la ligne de crédit du pays pour la porter à 57 milliards de dollars et la banque centrale a abandonné son objectif d’inflation pour adopter un objectif de croissance nulle de la masse monétaire jusqu’en juin 2019 dans le but de défendre le peso. Les capitaux additionnels alloués par le FMI s’accompagnent néanmoins d’exigences de mesures d’austérité strictes. Même si la situation s’est considérablement apaisée, le président Macri n’est donc pas encore au bout de ses peines.

En Turquie en revanche, le président Recep Erdogan a déclaré que les « taux d’intérêt étaient la source de tous les maux » et la consolidation des pouvoirs entre ses mains fait peser un risque sur l’indépendance de la banque centrale. Malgré le mépris d’Erdogan pour les taux d’intérêt, l’inflation galopante a fini par obliger la banque centrale à procéder à une forte hausse de son taux directeur pour le porter à 24 %. Le marché semble estimer qu’il s’agit d’un premier pas nécessaire pour endiguer l’inflation puisque la livre turque s’apprécie désormais. Ceci dit, même si le marché commet une erreur de jugement, il convient de noter que le pays ne représente que 0,5 % dans l’indice MSCI EM et que ses liens financiers avec l’économie mondiale sont minimes. Quelle qu’en soit l’issue, les événements en Turquie ont donc relativement peu de poids pour les marchés émergents en tant que classe d’actifs.

Graphique 2 : Répartition géographique de l’indice MSCI EM (en %)

Source : MSCI, Factset, BNP Paribas Asset Management, données au 31/10/2018

Les sanctions à l’encontre de la Russie pourraient constituer le principal risqué

La situation est bien différente en Russie, mais n’en demeure pas moins préoccupante. Grâce à la récente remontée des prix du pétrole, l’économie a plutôt bien résisté par rapport à celle de la Turquie ou de l’Argentine. La Banque centrale de Russie s’est contentée de relever ses taux directeurs de 25 pb en septembre, ce qui constitue une décision prudente qui laisse les taux d’intérêt réels du pays parmi les plus élevés du monde, malgré l’assouplissement considérable de la politique monétaire au cours des dernières années.

Nous estimons que la vague de sanctions apparemment sans fin imposées par l’Occident constitue le principal risque qui pèse sur la Russie. Les investisseurs s’inquiètent d’une possible interdiction des transactions sur les nouvelles obligations de l’Etat russe et de la limitation éventuelle des activités des banques publiques, qui représentent près des deux tiers du secteur financier. En parallèle, l’investissement étranger direct a chuté de plus de 50 % au premier semestre 2018.

La faiblesse de la Chine et la vigueur du dollar attisent les craintes des investisseurs vis-à-vis des marchés émergents

Les situations particulières de ces pays n’expliquent vraisemblablement pas la faiblesse généralisée des marchés émergents en 2018. Le tassement de la croissance en Chine, sur fond d’escalade des tensions commerciales alors qu’un ralentissement était déjà en cours, semble être un meilleur argument. Tout dernièrement, les États-Unis ont imposé des droits de douane de 10 % sur 200 milliards de dollars de produits chinois et envisagent de les augmenter à 25 % début 2019. La Chine a déjà riposté à ces mesures. À l’heure où nous écrivons ces lignes, le président Trump avait demandé à son administration de travailler sur un accord, mais il ne s’agissait peut-être que de poudre aux yeux à l’approche des élections de mi-mandat.

Aux États-Unis, aucun impact significatif sur l’économie n’est encore observable, mais cela pourrait changer en l’absence d’accord. Dans l’intervalle, la dépréciation du yuan a pour l’instant permis à l’économie chinoise d’éviter le pire. Le président Xi Jinping pourrait reporter toute action décisive jusqu’à ce que les intentions de l’administration américaine soient plus claires. L’indice MSCI China, exprimé en dollars, a perdu 30 % entre son sommet de janvier et la fin octobre. En tant que deuxième économie au monde, la Chine est de loin la principale composante de l’indice MSCI EM. Il est donc logique de supposer que la sous-performance des marchés émergents lui est largement imputable.

Enfin, la vigueur du dollar semble également avoir attisé les craintes des investisseurs à l’égard des marchés émergents. Alors que les États-Unis poursuivent leur cycle de remontée des taux, que l’économie américaine est relativement dynamique et que la liquidité fournie par la Fed se réduit, le dollar s’est fortement apprécié et les positions spéculatives acheteuses nettes sont au plus haut depuis plus d’un an, s’approchant de niveaux que nous n’avions pas vus depuis la réaction immédiate à l’élection de Trump. Cependant, cette récente surperformance relative de l’économie américaine s’explique en partie par le coup de pouce temporaire des baisses d’impôts aux États-Unis, et il est probable que le déficit budgétaire croissant, surtout survenant après dix ans d’expansion économique, limite le potentiel d’appréciation du dollar.

Le profil risque/rendement des marchés émergents apparaît de plus en plus attractif

Si certains risques vont continuer à peser sur les actions des pays émergents en 2019, ces derniers sont aujourd’hui globalement mieux préparés à y faire face qu’il y a quelques années. Les déficits courants ont été considérablement réduits depuis le taper tantrum de 2013. Largement inférieures à leur moyenne historique, les valorisations des actions émergentes affichent désormais une importante décote par rapport à celles des marchés développés et ce, malgré l’évolution de la composition des indices actions émergentes.

L’indice MSCI Emerging est désormais nettement plus exposé à la consommation et aux technologies de l’information, deux secteurs sensibles à la croissance, au détriment de l’énergie et des matières premières, qui relèvent davantage du style de gestion « value » (ou valeurs décotées). Cette évolution justifierait à elle seule une valorisation supérieure à la moyenne historique.

Anticiper les fluctuations de marché à court terme ne participe pas de notre processus d’investissement mais nous pouvons affirmer avec certitude que le profil risque/rendement de la classe d’actifs apparaît de plus en plus attractif.

La correction récente des marchés émergents constitue une opportunité

À long terme, nous estimons que la classe d’actifs offre toujours une dynamique de croissance favorable et demeure sous-représentée dans les indices internationaux en termes de capitalisation boursière rapportée à la population mondiale et à la part dans la croissance mondiale. Elle reste également sous-évaluée du fait de la sous-représentation prolongée de la classe d’actifs dans les fonds d’actions internationales.

Les investisseurs diversifiés ont donc d’excellentes raisons d’allouer des fonds aux actions émergentes et la récente faiblesse de ces dernières constitue une bonne occasion de le faire pour ceux qui croient aux perspectives de croissance à long terme de ces économies.


Cet article est un extrait des Perspectives d’Investissement 2019. Pour lire la version longue, cliquez ici > ou pour la version courte, cliquez ici >

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Vincent Nichols

CFA, Investment Specialist, Global Emerging Market Equities

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