La débâcle boursière du 24 août 2015 : trop tôt pour se remettre dans le bain

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Une actualité économique décevante pour les marchés émergents, la volatilité des marchés d’actions chinois et la dépréciation soudaine de la monnaie chinoise le 11 août dernier. Voici les facteurs, qui d’après nous, ont précipité la chute des actions émergentes. Ces événements ont aussi attisé la volatilité des devises émergentes, dont certaines parmi les plus stables, comme la roupie indienne et le ringgit malaisien, perdent à présent rapidement du terrain. De toute évidence, la gestion de l’économie se complique pour les autorités chinoises, mais nous écartons la probabilité d’un atterrissage brutal. Selon nous, la croissance des économies développées ne devraient pas être touchée par les derniers évènements. Malgré un contexte que nous jugeons trop incertain pour élargir l’exposition aux actifs risqués via une surpondération des actions, nous avons décidé de prendre des bénéfices sur notre sous-pondération de la dette émergente libellée en dollars américains.

Vers un marché baissier

Un marché baissier se définit généralement par un repli d’au moins 20 % au cours d’une période minimum de 2 mois. Les actions américaines en sont loin : depuis le pic de mai, l’indice S&P500 n’a reculé que de 7,5 %. Par contre, l’Europe s’en rapproche : l’EuroSTOXX 50 a cédé 17,4 % depuis son sommet d’avril. Parmi les autres grands indices des pays développés, le Topix japonais se situe entre les États-Unis et l’Europe avec une perte de 12,4 %. Les actions chinoises sont de toute évidence entrées dans une phase baissière. Leur correction totalise près de 40 % sur un peu plus de deux mois maintenant. Le marché boursier brésilien vient aussi d’entrer en territoire baissier et l’indice Kospi en Corée du Sud s’en rapproche.

Graphique 1 : comparaison des performances des principaux marchés d’actions depuis janvier (en devises locales avec indexation à un niveau de 100 au 1er janvier 2014).

Equities2

D’autres classes d’actifs ont été touchées. Les spreads de crédit et de la dette souveraine des pays européens périphériques et émergents se sont élargis et certaines devises ont plongé.

Graphique 2 : la performance relative des devises émergentes par région contre le dollar US en 2015 (la comparaison se base sur une indexation à 100 au 1er janvier 2015)

Emerging currencies

Catalyseurs de marché

Quelles sont donc les causes de la débâcle actuelle ? Tout d’abord, les marchés ont été déstabilisés par les données économiques des pays émergents. A juste titre, car ces données sont étonnamment décevantes depuis le mois de mars. Il est vrai qu’en Chine les chiffres du commerce étaient faibles en juillet, que la production industrielle a ralenti et que l’indice des directeurs d’achat (Caixin_Markit) a atteint son niveau le plus bas depuis  77 mois en août. Mais la Chine n’est pas la seule en cause. Les indices PMI sont descendus sous 50 dans bon nombre d’économies émergentes, dont le Brésil, la Russie, l’Inde, la Corée du Sud et Taïwan. En réalité, notre indicateur des indices PMI pour 20 pays émergents est inférieure à 50 depuis quatre mois, la croissance de la production industrielle et des exportations étant en effet faible, voire négative.

Graphique 3 : L’évolution des indices PMI pendant la période allant de janvier 2010 au 24 août 2015 (la comparaison se base sur une pondération par BIP des indices).

Manufacturing PMI3

Un autre facteur est la récente volatilité des marchés d’actions chinois, qui ont grimpé jusqu’à la mi-juin, soutenus par la politique monétaire et les déclarations gouvernementales. Cependant, lorsque l’euphorie boursière est devenue inconfortable, les ajustements politiques ont provoqué un net revirement, qui a ensuite alimenté les craintes d’un atterrissage brutal. L’assouplissement monétaire et la rapidité d’intervention des autorités ont évité le pire en juillet et début août, mais elles n’ont pas pu empêcher une nouvelle correction. La dépréciation soudaine du yuan chinois le 11 août dernier a accentué l’impression que quelque chose clochait sérieusement dans l’économie chinoise et que les responsables monétaires éprouvaient des difficultés à gérer à leur guise l’économie et les marchés.

Enfin, citons la Fed, qui a laissé entendre son intention de relever ses taux directeurs cette année, très probablement en septembre ou décembre. Sur la base des informations transmises, le prix des contrats à terme sur les Fed funds intégrait le 7 août dernier une probabilité de 54 % en faveur d’un relèvement des taux américains en septembre. Cette perspective a agité les marchés d’actions émergentes, vu qu’un raffermissement du billet vert et une hausse des taux affaibliraient la capacité de remboursement de la dette. Toutefois, si la Fed est actuellement un des facteurs déstabilisateurs des marchés, son influence devrait s’être à présent atténuée, car la probabilité d’une hausse des taux en septembre est depuis lors tombée à 30 %.

Fin de la sous-pondération de la dette émergente

Notre opinion a-t-elle changé récemment ? À peine. Nous avons été et restons prudents à l’égard des résultats des entreprises et des économies émergentes. Les actions émergentes sont globalement bon marché, et c’est précisément pourquoi nous ne les sous-pondérons pas. Cependant, nous estimons pour l’instant qu’il est encore trop tôt et trop risqué pour les surpondérer.

La croissance en Europe et aux États-Unis semble plus stable. Bien entendu, la récente débâcle des marchés et l’appréciation consécutive du dollar américain, même atténuée aujourd’hui par les mouvements de fuite vers les valeurs refuges du Japon et de la zone euro, pourraient inciter la Fed à renoncer à son relèvement en septembre. Nous souhaitons patienter jusqu’à la publication de données économiques majeures cette semaine et peut-être la semaine prochaine pour réévaluer notre prévision de hausse en septembre. Si le marché intérieur américain conserve son dynamisme, la Fed pourrait en effet quand même mettre son plan à exécution. Vu la volatilité qu’il provoquerait de toute façon, repousser le relèvement des taux risquerait de susciter le doute quant à la santé de l’économie américaine. Au Japon, la vigueur du yen pourrait inciter les autorités à intensifier son assouplissement quantitatif.

Au sein de notre allocation d’actifs, nous avons clôturé notre sous-pondération de la dette émergente. Il s’agissait d’une position sur la dette libellée en dollars américains face à des bons du Trésor américain, c’est-à-dire une position privilégiée en cas d’élargissement des spreads. Initiée en juillet, cette position avait pour objectif de réduire le risque de notre allocation d’actifs tandis que nous anticipions un élargissement des spreads après la dégradation de la confiance des investisseurs dans les marchés émergents depuis leur engagement massif dans la dette de ces régions. De fait, les spreads se sont écartés de 50 points de base jusqu’au vendredi 21 août et ont encore pris de l’ampleur suite aux événements du 24 août. Hormis la possibilité de verrouiller des bénéfices, nous pensons qu’il s’agit d’une première étape vers un renforcement de la position sur les actifs risqués au sein de notre allocation d’actifs. Pour l’heure, nous pensons qu’il est trop tôt pour surpondérer les actions mondiales ou émergentes.

Joost van Leenders

Portfolio Manager, Multi Asset Solutions, CFA Charterholder

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