Trump et réglementation sur la protection des données : menaces sur le secteur de la technologie ?

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Il était inévitable (rétrospectivement) que la solide performance enregistrée par le secteur de la technologie subisse un revers ; la question était juste de savoir quand et quel en serait l’élément déclencheur. En fin de compte, ils furent au nombre de deux : la menace de la hausse des droits de douane brandie par l’administration Trump, et la montée des inquiétudes au sujet des taxes et de la réglementation à la suite du scandale Cambridge Analytica concernant l’utilisation abusive des données d’utilisateurs de Facebook.

Le secteur de la technologie (ou, de façon plus générale, le secteur « Tech+ », qui comprend le secteur de la vente au détail directe et sur Internet, ainsi que des sociétés telles qu’Amazon et Netflix, normalement classées dans la consommation discrétionnaire), a représenté une part disproportionnée des rendements des actions américaines au cours de l’année passée.

Bien qu’il ne représente que 21 % de la capitalisation boursière de l’indice (MSCI AC World), au cours des 12 mois précédant le pic atteint par l’indice le 1er février 2018, le secteur Tech+ a représenté 38 % des gains de 25 % réalisés par le marché des grandes capitalisations américaines. Après une telle période de surperformance, une rotation sectorielle était plus que probable.

Commerce et droits de douane

Le secteur de la technologie est davantage concerné par la menace posée par les droits de douane et la perturbation des échanges commerciaux que tout autre secteur. Les sociétés technologiques américaines ont généré 11 % de leur chiffre d’affaires grâce aux ventes réalisées en Chine en 2016, soit bien plus que les autres secteurs dans l’indice. De même, les ventes réalisées par les sociétés technologiques chinoises aux États-Unis étaient bien plus importantes que celles réalisées par d’autres secteurs du marché (voir graphique 1). La part de certains secteurs, tels que les composants électroniques ou les semi-conducteurs, dépassait 20 %, voire 30 %. L’imposition de droits de douane ou de quotas aurait donc un impact significatif sur les bénéfices des sociétés.

Graphique 1 : part du chiffre d’affaires total

Source : FactSet, BNP Paribas Asset Management, données au 18/04/2018

Bien que les smartphones et les autres principales catégories de produits électroniques grand public ne figuraient pas sur la liste initiale des produits que l’administration Trump voulait soumettre à de nouveaux droits de douane à l’importation, toute poursuite de l’escalade protectionniste pourrait avoir des répercussions sur la chaîne d’approvisionnement du secteur de la technologie, située dans presque son intégralité en Chine.

En l’espace d’une semaine, nous avons vu le secteur de la technologie enregistrer un fort recul à deux reprises face à la menace de la hausse des droits de douane brandie par Trump, avant de se redresser lorsque les conseillers du président américain (le secrétaire au Trésor américain, Steven Mnuchin, et le Directeur du Conseil économique national américain, Larry Kudlow) ont encadré le processus par des négociations. On a la preuve grâce à des sociétés d’analyse tierces situées à Washington que des négociations se sont déroulées en coulisse.

Les inquiétudes commerciales de l’administration Trump portent sur deux points différents.

Tout d’abord, les niveaux relatifs des droits de douane, qui sont plus élevés en Chine sur les importations américaines qu’aux États-Unis sur les importations chinoises. Par exemple, d’après les données de l’Organisation mondiale du commerce (OMC), la plupart des catégories de produits chinois (73 %) sont soumises à des droits de douane de moins de 5 % lorsqu’elles sont importées aux États-Unis, tandis que seules 17 % des catégories de produits d’importation américains bénéficient de tels niveaux de droits de douane en Chine. Bien que l’administration Trump agite la menace de mesures protectionnistes, nous sommes d’avis que son objectif ultime est de forcer la Chine à abaisser ses niveaux de droits de douane, ce qui aurait des effets positifs pour les exportateurs américains.

Deuxièmement, le gouvernement américain s’inquiète du transfert forcé de la propriété intellectuelle des sociétés souhaitant vendre ou investir en Chine (sujet qui inquiète également nombre de gouvernements et de sociétés en Europe) ainsi que des investissements réalisés par des sociétés chinoises aux États-Unis, qui posent un problème de sécurité nationale, nombre d’entre elles étant contrôlées par le gouvernement chinois ou liées à celui-ci. Les sociétés américaines et leurs investissements en R&D devraient bénéficier de la réduction des transferts de technologies si l’administration américaine parvient à atteindre cet objectif.

Toutefois, les restrictions sur les investissements chinois aux États-Unis pourraient devenir permanentes, les considérations du gouvernement n’étant pas purement économiques. Néanmoins, nous demeurons prudemment optimistes quant à la situation, et sommes d’avis que celle-ci n’éclatera pas en guerre commerciale et pourrait même, en fin de compte, mener à une nette baisse des niveaux de droits de douane.

Réglementation

La possibilité d’une réglementation accrue du secteur de la technologie a fait l’objet de toutes les attentions, notamment en ce qui concerne la question de la protection des données. Le Règlement général sur la protection des données (RGPD) de l’Union européenne entrera en vigueur fin mai. Par ailleurs, on assiste aux retombées de l’utilisation abusive des données d’utilisateurs Facebook par Cambridge Analytica. Pour le moment, les questions en matière de protection des données semblent avant tout avoir un impact sur les grands noms des réseaux sociaux plutôt que sur le secteur de la technologie dans son ensemble.

Taxes

Sur le plan fiscal, la Commission européenne prévoit également d’instaurer une taxe numérique. À cet égard, elle a soumis le 21 mars deux propositions visant à garantir une « imposition équitable de l’économie numérique », propositions qui auraient des implications pour maintes sociétés.

Voici le principe sur lequel reposent ces propositions (un lien menant vers leur synthèse intégrale est inclus) :

Création de valeur dans l’économie numérique

L’économie numérique crée souvent de la valeur à partir d’une combinaison d’algorithmes, de données utilisateurs, de fonctions de vente et de connaissances. Par exemple, un utilisateur contribue à créer de la valeur en partageant ses préférences (en aimant une page p. ex.) sur la plateforme d’un réseau social. Ces informations seront par la suite utilisées et monétisées à des fins de publicité ciblée. Les bénéfices ne sont pas nécessairement imposés dans le pays de l’utilisateur (et de la personne voyant la publicité) ; ils le sont plutôt dans le pays où l’algorithme publicitaire a été développé, par exemple, ce qui signifie que la contribution de l’utilisateur aux bénéfices réalisés n’est pas prise en considération au moment de l’imposition de la société.

Les deux propositions formulées par la Commission européenne dans ce domaine sont les suivantes :

1. réformer les règles relatives à l’imposition des sociétés de telle sorte que les bénéfices soient enregistrés et taxés là où les entreprises ont une « interaction importante avec les utilisateurs par l’intermédiaire de canaux numériques ». Cette option constitue une solution à long terme qui permettrait aux États membres de l’Union européenne de taxer les bénéfices qui sont réalisés sur leur territoire, même si une société n’y est pas présente physiquement. Les bénéfices suivants seraient taxés :

    • les bénéfices tirés des données utilisateurs (y compris les placements publicitaires/la vente d’espaces publicitaires en ligne) ;
    • les bénéfices tirés des activités permettant de relier les utilisateurs, y compris les marchés en ligne (toutes activités permettant aux utilisateurs d’interagir avec d’autres utilisateurs et susceptibles de faciliter la vente de biens et de services entre eux) ;
    • les bénéfices tirés d’autres services numériques, y compris les abonnements à des services de streaming.

2. mettre en place une taxe provisoire d’un taux de 3 % portant sur « certains produits tirés d’activités numériques ». Cette proposition vise à générer des recettes fiscales de manière provisoire jusqu’à ce que la première proposition soit pleinement mise en œuvre. Dans le cadre de cette proposition, les produits tirés des activités susmentionnées seraient taxés, de même que ceux « tirés de la vente de données générées à partir des informations fournies par les utilisateurs ».

Ces propositions doivent être soumises au Conseil européen pour adoption et au Parlement européen pour consultation. Si elles sont adoptées, Paul Gallant, l’analyste de Cowen, est d’avis qu’elles pourraient être mises en œuvre d’ici la fin de l’année en cours, mais que les sociétés pourraient se voir accorder un délai de transition d’un an ; par conséquent, ces propositions entreraient probablement en vigueur d’ici fin 2019 ou début 2020.

Valorisations et bénéfices

La récente correction du marché a ouvert quelques opportunités, bien que les valorisations demeurent supérieures à la moyenne d’après la plupart des paramètres de mesure. Le S&P 500 a baissé de près de 6 % après le pic atteint en janvier cette année (bien qu’au 19 avril 2018, en cumul annuel à ce jour, il était demeuré plus ou moins stable), et le secteur Tech+ a enregistré un recul d’un peu moins de 4 %. Toutefois, le plus important est que les valorisations fondées sur les données prévisionnelles ont encore davantage baissé, de plus de 7 % en ce qui concerne le secteur Tech+, les prévisions de bénéfices ayant continué à augmenter.

Une partie de la prime payée par un investisseur dans ce secteur s’explique par des attentes de croissance plus rapide des bénéfices, mais à l’heure actuelle, cette prime est en réalité inférieure à celle d’autres segments du marché. Le ratio cours/bénéfices (PER) prévisionnel actuel est d’environ 20 % supérieur à la moyenne, soit un pourcentage inférieur à la prime des secteurs des services aux collectivités et de l’énergie, et similaire à celle des secteurs financier et industriel (voir graphique 2). Il semblerait donc que de meilleures perspectives de croissance s’offrent aux investisseurs à un prix raisonnable.

Graphique 2 : valorisations relatives

Dernier ratio cours/bénéfices (PER) prévisionnel pour les 12 prochains mois comparé à la moyenne depuis 1984

Source : IBES, BNP Paribas Asset Management, données au 18/04/2018

Le plus important, peut-être, est que les récentes turbulences n’ont guère eu d’impact sur les prévisions de croissance des bénéfices des analystes, bien que cela soit encore possible. Les prévisions concernant le taux de croissance à long terme des bénéfices par action ont baissé de 73pb mais demeurent élevées : 16 % contre 11 % pour le reste du marché. Les prévisions de bénéfices continuent d’être revues à la hausse (voir graphique 3).

Graphique 3 : révisions des bénéfices

Bénéfices par action au cours des 12 prochains mois

Source : IBES, BNP Paribas Asset Management, données au 19/04/2018

Conclusion

Nous demeurons positifs en ce qui concerne le secteur de la technologie, malgré des facteurs défavorables à court terme tels que la nouvelle réglementation européenne, les taxes et la politique commerciale.

Sur le plan conjoncturel, la hausse des dépenses du secteur informatique s’accélère en 2018 d’après une étude réalisée par le directeur des investissements de Morgan Stanley et selon d’autres sources.

En ce qui concerne les valorisations, les multiples du secteur sont supérieurs à la moyenne mais, dans la plupart des cas, sont soutenus par des révisions positives des bénéfices. Le secteur de la technologie continue à se négocier avec une prime inférieure à sa prime médiane de ces 20 dernières années par rapport au marché dans son ensemble.

Les moteurs de croissance sur le long terme, parmi lesquels le cloud computing, l’analyse de données/l’intelligence artificielle, l’automatisation/la robotique et l’internet des objets, demeurent solides.

Ces technologies de rupture ont un impact sur les secteurs et les sociétés de l’économie globale en permettant la création de nouveaux modèles économiques et de nouveaux services ainsi qu’une plus grande efficacité, ce qui, à terme, devrait être un moteur de croissance durable des benefices.

 


Rédigé par Pam Hegarty et Daniel Morris

Les noms des sociétés ci-dessus sont mentionnés à titre d’information uniquement et ne doivent pas être considérés comme une recommandation d’investissement.

Pamela Hegarty

Portfolio Manager & Senior Equity Analyst, US equities, CFA Charterholder

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